台湾发展场外交易市场的经验及其对大陆的启示精Word格式.docx
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台湾现有的合法场外交易市场有两种形式或两个层次:
柜台买卖中心和兴柜股票市场。
柜台买卖中心是台湾场外交易市场体系的高级形态兴柜股票市场是台湾场外交易市场体系的低级形态。
截至2004
年底,在柜台买卖中心挂牌的公司有466家(不包括曾在柜台买卖中心挂牌规模壮大后转至证券交易
所上市或因经营管理不善而摘牌的公司总资本额为6253.5亿元新台币,总市值为11225.3亿元新台币。
2002年设立的兴柜股票市场虽然历史很短,但由于它适应了民间资本和中小企业的投融资需要且政府对其制订了专项扶持政策,也呈现出良好的发展势头。
截至2005年8月,兴柜股票市场挂牌的公司有274家(不包括已经转到证券交易所、柜台买卖中心上市或上柜的公司。
按照史学的方法论,笔者
把台湾场外交易市场进化与创新的历程划分为以下三个阶段:
一、起落徘徊:
台湾场外交易市场前30余年的缓慢发展(1949年至1981年
台湾场外交易市场起源于1949年,国民党政府入台初期,通过场外交易市场发行了部分公债。
20世纪50年代,公营水泥、造纸等企业民营化过程中发行的股票(如,台泥,、,台纸,等也是通过场外交易市场完成的。
1954年前,由于台湾当局对证券业的运作、管理未进行立法,证券交易基本上处于无法、无序状态。
11954年1月,台湾当局制定颁布了首部证券法规《台湾证券商管理办法》,在一定程度上扼制了场外交易市场的混乱状况。
为了使证券交易更有规模、更为规范,台湾当局在20世纪60年代初开始着手推动分散的场外交易向集中的交易所交易转变,并于1961年10月成立了公司制的台湾证券交易所(1962年2月正式开业。
为了全力发展集中交易市场,台湾当局曾一度禁止证券场外交易,直到1968年颁布的《证券交易法》才明确规定,台湾岛内的证券交易可以一分为二:
证券交易所的买卖,采取竞价方式成交;
证券商营业处所的买卖(即非集中交易市场的柜台交易,采取议价方式成交。
尽管柜台交易在20世纪60年代末取得了合法的地位,但由于当局没有出台相关的配套政策和
措施,1982年之前,场外交易市场的发展非常缓慢。
二、重拾河山:
八九十年代台湾场外交易市场的逐步复兴(1982年至1999年
1982年,台湾当局制定了《证券商营业处所买卖有价证券管理办法》,正式重申允许有价证券的场外交易,但最初只允许部分债券买卖,不允许股票买卖。
1988年,台北市证券商同业公会成立了柜台买卖服务中心,处理包括债券和股票在内的有价证券场外交易业务。
1989年,台湾第一家股票上柜公司建弘证券投资信托公司的股票正式上柜挂牌,开启了股票场外交易市场的新篇章。
但在柜台买卖服务中心设立初期,由于交易制度设计上的缺陷,市场交易不活跃,愿意申请上柜挂牌的公司很少(1989年至1994年,申请上柜的公司一直徘徊在10家左右,因此投资者对这一市场也比较冷淡,场外交易市场的初级市场与次级市场间出现恶性循环。
1994年11月,台湾当局将原来由台北市证券商同业公会主持的柜台买卖服务中心改制为由台湾证券交易所、台湾证券集中保管公司、台北市证券商同业公会、高雄市证券商同业公会联合组建的独立公益财团法人性质的台湾柜台买卖中心,采用电子化方式进行交易,1995年,台湾柜台买卖中心正式公布柜台指数。
1996年6月,允许侨资、外资投资上柜股票。
1999年1月,获准以信用交易买卖上柜股票。
经过上述一系列改革,台湾场外交易市场步入了健康成长的轨道。
1995年至1999年,在台湾柜台买卖中心挂牌的公司分别为41、79、114、176和264家。
三、适者进化:
台湾场外交易市场的制度创新与分层延伸(2000年至今
1、柜台买卖中心的制度创新
进入21世纪之后,台湾当局加快了柜台买卖中心制度创新的步伐,主要表现在以下几个方面:
一是进一步调整柜台买卖中心的定位,降低门槛扶持中小企业上柜。
鉴于柜台买卖中心与证券交易所的同质化问题日益突出,台湾证期会要求前者更加突出支持中小企业融资职能的特色,对于实收资本额达不到上柜门槛(1亿元新台币0,但每年仍有稳定获利且净值达5000万元新台币的中小企业,也准许其申请到柜台买卖中心上柜。
二是强化对上柜公司的监管。
如规定拟上市上柜公司严禁发表预测性信息,不允许服刑期满尚未超过五年或曾担任公司董事、监事、经理人而有职务上欺诈、侵占等罪者进入上市上柜公司股东会,等等。
三是鼓励符合条件的柜台买卖中心上柜公司转至台湾证券交易所上市。
台湾证期会在2000年通过了,台湾证券交易所股份有限公司上柜公司有价证券转申请上市审查准则,,自此每年上柜转上市的公司大幅增加,且由柜台买卖中心转移至交易所上市的公司远比直接申请上市的公司要多。
2000年以来,除去转至交易所上市的公司之外,柜台买卖中心挂牌公司的存量规模也保持了平稳的增长势头。
2000年至2004年,在这一市场挂牌的公司分别为300、333、370、423和466家。
2、场外交易市场的分层
在对柜台买卖中心进行制度创新的同时,台湾当局还积极推动场外交易市场内部结构的调整,改革的措施主要体现在以下两个方面:
一是2000年4月在柜台买卖中心内部设立,台湾创新成长类企业股票,(TaiwanInnovativeGrowingEntrepreneurs市场、又称,第二类股市场,,以更为宽松的条件支持新兴产业的中小企业到柜台买卖中心上柜。
当时台湾当局和拟上柜的中小企业曾对,第二类股,市场寄予很高的期望,将其誉为,创业板中的创业板,。
二是探索设立上柜门槛比柜台买卖中心低很多甚至几乎没有门槛的,兴柜股票,(EmergingStoc;
市场。
2002年至2004年,兴柜股票市场累计受理了705家公司的买卖申请。
台湾场外交易市场发展和改革的若干经验
一、适足造履
通过制度创新使不同规模类型的中小企业均比较容易获得直接融资的机会
中小企业融资难(无论是间接融资还是直接融资是一个普遍难题,台湾也不例外。
由于台湾企业在当地证券交易所上市的门槛比大陆还高(如对一般类公司的最低资本额要求,最初为6亿元新台币,目前为3亿元新台币,大致相当于1.5和0.75亿元人民币,中小企业很难跨越如此高的门槛。
台湾的成功之处在于,通过多次制度创新,建立起了两个层次的主要帮助中小企业融资的场外交易市场。
在高层次的场外交易市场——柜台买卖中心,一般类公司股票上柜的资本额只要求达到1亿元新台币,创新成长型公司上柜的资本额只需一般类公司的一半(5000万元新台币。
在低层次的场外交易市场——兴柜股票市场,对上柜发行股票的公司几乎没有最低资本额的要求,只要有两家以上综合证券商推荐即可。
台湾场外交易市场的分层以及交易制度的创新,使得不同规模、不同类型的中小企业均比较容易获得直接融资的机会,对于化解中小企业融资难问题起到了一定的作用。
二、宽严适度:
不断探索合理的准入制度和有效的监管制度
在场外交易市场的建设过程中,台湾当局批判地吸收了西方国家多层次资本市场建设的经验,在准入标准方面,大大拉开兴柜股票市场与柜台买卖中心的差距(即前者的准入标准远比后者宽松而在监管制度方面,两个层次的场外交易市场都比较严格。
在柜台买卖中心这个层次,采取“平入严督”的方式进行管理。
所谓“平入”,即柜台买卖中心上柜公司的准入标准较台湾证券交易所的“严入”标准低很多,但又比兴柜股票市场要高不少。
如从设立年限来看,除公营事业、科技事业外,要求连续经营时间满三年;
从设立最低资本额来看,实收资本额必须在新台币5000万元以上;
从获利能力来看,要求个别及合并财务报表获利能力最近年度达4%以上且其最近一个会计年度决算无累积亏损。
或最近二个年度均达2%以上且最近一个年度的获利能力较前一年度为佳;
等等所谓“严督”,主要体现在对承诺事项的追踪。
对重大信息的披露(规定36项重大事件必须在事件发生的第二天对市场公告等。
在兴柜股票市场这个层次。
则采取“宽入严督”的方式进行管理。
所谓“宽入”,即准入标准十分宽松。
如没有营业利润、税前利润等获利能力的要求。
也没有资本额、设立年限、股东人数、股权分散程度的限制。
只须符合已经申报上市(柜辅导及有两家以上证券商书面推荐等条件。
而兴柜股票市场上的“严督”,则比柜台买卖中心更为严格。
三、疏堵结合:
积极引导民间资本合理流动。
把地下股票交易纳入规范管理的渠道
长期以来。
由于台湾未上市、上柜股票的发行公司在信息披露上极不规范。
股价被盘商(即无执照的地下证券做市商操纵。
不明真相的投资者遭受损失的骗局经常发生。
兴柜股票市场成立后。
台湾形成了“上市”、“上柜”和“兴柜”三位一体的多层次资本市场体系。
既为不同规模、不同类型的企业提供了“门当户对”的直接融资渠道。
又为不同偏好的投资者提供了合法、公正、透明的投资平台,有助于通过市场机制把地下股票交易引入规范管理的轨道。
让投资者在收益与风险的博弈中有更为广泛的选择。
四、因柜制宜:
结合本地实际探索灵活多样的交易方式
1989年至1994年,台北市证券商同业公会管理柜台买卖服务中心期间。
上柜股票交易采取单一的做市
商制度。
由推荐证券商对上柜公司股票进行报价。
投资者买卖都通过做市商议价交易。
但实践表明这种方式在台湾“水土不服”,难以促进交易活跃。
1994年11月改制后的财团法人柜台买卖中心,采取议价交易系统与计算机竞价撮合成交系统(后者与交易所集中交易系统类似并行的交易模式。
从而兼具高效率和高透明度的好处。
与柜台买卖中心的议价交易方式不同。
兴柜股票交易采取投资者自行或委托证券经纪商与推荐证券商议价的混合议价交易方式。
根据不同层次场外交易市场主体的特性。
采取灵活多样的交易方式。
有助于弥补单一化交易方式所造成的交易不活跃之缺陷。
从而使上柜公司有更多的价值发现机会。
五、夯实基础:
把兴柜股票市场塑造成输送优质股份公司上市、上柜的“初级学校”
台湾当局希望把兴柜股票市场打造成多层次资本市场的宽大底座。
通过纵向联动形成互补效应。
如果说交易所市场是一所“高级学校”,那么当初设立柜台买卖中心的目的之一,就是要把它办成向交易所市场输送优质上市公司的“中级学校”;
而设立兴柜股票市场的一个重要目的。
则是试图让更多有志向“学而优则仕”的中小企业有机会先入“义务教育的初级学校”。
也就是说。
把柜台买卖中心打造成交易所市场的后备市场。
而把兴柜股票市场又打造成前两个市场的后备市场。
据统计,仅2002
年度,转至交易所上市和转至柜台买卖中心上柜的兴柜股票公司就分别有22家和100家。
为了扶持和活跃兴柜股票市场,自2003年1月1日起,台湾当局规定除公营事业外。
初次申请上市、上柜的股票都必须先在兴柜股票市场交易满三个月(2005年年延长为六个月后,才能转到更高层次的资本市场挂牌。
六、支持创业:
把发展场外交易市场与培育创投体系有机结合起来
20世纪70年代末以来。
台湾当局实施了“科技导向”型经济发展战略,并借鉴美国等国利用场外交易市场培育本土高科技及新兴产业的经验。
加大扶持中小企业特别是科技型中小企业的力度。
如在1991年颁布了《中小企业发展促进条例》。
据台湾柜台买卖中心和台湾证券交易所统计。
截至2002年6月底,柜台买卖中心上柜公司为383家(不
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