我国商业地产投资分析报告Word文档格式.docx
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从发达国家来看,只租不售或者以租为主是其商业地产经营的成熟模式。
在这种模式下,租金是商业地产企业的主要收入来源之一,能够产生相对持续的充裕现金流。
第二,具有较强的金融属性。
一方面,商业地产属于资本密集型行业,资本运作贯穿始终,资金实力或者融资能力是商业地产企业运作成败的重要影响因素。
另一方面,商业地产背后有多种衍生投资品种支持。
在国外,房地产投资信托(REITs)、商业抵押支持证券(CMBS)等金融工具给商业地产的发展提供了有力支撑。
第三,经营性物业投资回收周期较长。
商业地产投入资金较大,并且大量投资前置成为沉淀资金。
但是经营性收入回笼较慢,投资回收周期较长。
因而,持有商业物业经营需要充足的长线资金支持。
同时,在我国当前的融资体系下,银行贷款是开发商资金来源的主要渠道。
由于较长的回报期限与短期化的资金来源之间的矛盾,商业地产行业存在一定程度的资金错配现象。
第四,对商业运营具有相对较高的要求。
商业地产中商业是灵魂,地产是载体。
商业地产项目的投资回报率不仅取决于项目所处的区域环境,更依赖后期的培育和经营。
尤其是经营优质商业物业更需要相关企业具备一定的商业经验和运营能力,其较高的投资回报水平也包含了基于精细化管理与高水平营运形成的溢价。
一般而言,酒店、零售物业商业运营的专业性较高。
比如,开发零售物业不仅需要理解项目区域商业环境而进行合理的规划设计,而且涉及招商以及后续的经营管理。
如果非专业地运营,商业地产将存在很大的投资风险。
第五,部分业态的营收与宏观经济的关联度较高。
从以往的市场走势来看,商业地产价格存在一定的波动性。
与宏观经济的波动相比,商业地产价格跟随波动的特点也比较显著(见图1)。
具体而言,办公楼、酒店等业态与宏观经济波动的关联性更强。
在经济不景气时,办公楼、酒店等的满租(入住)率将受到直接冲击,进而影响企业的营业收入。
图1商业地产价格与GDP的关联性较强
(二)国内外的商业模式
1.国外相对成熟的商业模式
“地产开发+商业经营+金融运作”是相对成熟的商业模式。
从美国、新加坡等地的发展经验来看,其商业地产的经营相对成熟,即通过项目开发获取物业,借助REITs等资本通道,实现资产证券化、调节企业的现金流状况,进而达到长期持有物业项目的目的,并依靠后期的运营管理和品牌建设提升物业价值,获取稳定的租金收益。
因而,借助金融体系的支持,国外地产商在完成商业地产的开发后通常都是自己持有物业、只租不售。
国外商业地产企业更加注重追求物业的长期回报,即经营收益和增值性收益。
商业地产的价值形成主要通过以下三个环节形成:
(1)土地增值;
(2)开发利润;
(3)运营物业形成的价值增值(见图2)。
而商业地产的价值则通过上涨的租金收益、升值后溢价出售或REITS打包上市等方式最终得以实现。
从国外商业地产企业的经营来看,开发销售环节利润有限,只是获取短期的资金回笼,而物业经营形成的价值增值空间最大。
他们一般委托专业的商业管理公司(营运商)对物业进行专业的运营管理,为进场商户提供一流的经营环境,塑造强势卖场品牌,不断提升物业价值(见图3)。
图2商业地产的价值链
图3商业地产价值链上的五方主体
2.国内目前主要的盈利模式
一般而言,商业地产企业的盈利模式分为三种:
开发出售模式、持有发展模式、投资开发并部分持有(租售并举)模式。
目前,国内的商业地产企业的开发资金来源比较单一。
由于缺乏资产证券化的渠道,资金沉淀周期较长,国内开发商经营压力较大。
在这种情况下,大部分企业采取开发后出售的方式盈利,而一些有实力的企业采取部分出售部分持有、“以售养租”来解决流动性的问题。
但是,在开发出售的模式下,商业地产经过分割出售丧失了整体性,运营商对业态和品牌的控制力较弱,无法进行统一定位、招商和管理,业种组合相对混乱无序,整个物业的影响力和对客流的吸引力较差,影响租金收益和价值增值预期。
投资开发并部分持有是目前条件下采取扩张战略的国内商业地产企业的现实选择。
一方面,商业地产的区位具有较强的稀缺性,持有优质的商业物业是未来发展的基础。
另一方面,投资开发之后出售部分物业,可以丰富开发商的收入来源,调节短期内的收入盈利水平,并快速回流部分资金,进而实现滚动发展。
对于国内一些实力较强的商业地产企业,他们也大多持有部分核心物业,而出售开发项目中的部分公寓住宅或商用物业。
万达集团是国内商业地产龙头企业,具有独特的盈利模式,形成了短期难以复制的竞争优势。
万达的商业地产产业链比较完整,从产业链上游到产业链下游都具有很强的控制能力。
一是,在拿地环节,由于万达广场对带动当地就业以及提升城市形象的作用显著,地方政府一般对引入万达集团持比较积极的态度,万达集团对土地的议价能力较强,拿地成本以及地段选择上具有较大优势。
二是,拥有万达商业管理公司和物业管理公司,经营管理范围覆盖全国所有的万达广场,商业管理公司拥有丰富的商户资源和运营管理经验,成为万达商业地产的核心竞争优势。
三是,万达拥有自己的商业规划研究院,担负着万达集团所有开发项目的方案设计,并全程参与产品定位、成本控制、技术支持等工作,成为万达商业地产核心竞争力的重要组成部分。
四是,在商业地产下游,万达拥有自己的万千百货、万达电影院线等企业,这些企业作为万达广场的主力店,有效提升了万达广场的人气和出租率(见图4)。
在具体的运营模式上,万达也采取“开发+持有”的方式。
图4万达集团商业地产的竞争优势
二商业地产市场发展现状
我国具有市场意义的商业地产自上世纪80年代开始萌芽发展,经历了从商业经营者主导到地产开发商主导的发展阶段,期间零售物业的业态也不断更新。
目前总体上我国商业地产与发达国家差距较大,但是发展较快。
(一)市场规模与结构
1.我国商业地产存量相对偏低,结构不尽合理
我国商业地产发展起步较晚,尽管经过多年来的快速发展,目前与欧美发达国家相比仍然存在存量低、质量差的问题。
据CEIC数据,目前在我国城镇存量商品房中,住宅地产面积占绝对比重,达到92%,而商业地产占比较低,办公楼与商业营业用房存量面积合计占比为8%。
这一比例显著低于日本、中国香港等国家和地区。
同时,我国商业地产的总体质量不高,中高端物业供应偏少。
从总体来看,目前我国的零售物业中大量是社区商业和零散商铺,购物中心和商业街的比重与发达国家相比还相对较低。
同样,写字楼也存在甲级物业少且楼龄长、核心地段供给偏少的问题。
在北京、上海核心地段高等级写字楼供求不均衡的问题尤为明显。
比如,在北京CBD地区,写字楼占49.7%,而酒店公寓占比将近40%。
与伦敦、东京、香港中环CBD地区相比,写字楼供应占比明显偏少(见图5)。
图5部分城市CBD地区商业物业结构
2.商业地产近年投资火热,2012年投资增速有所放缓
2009年以来,我国商业地产迎来了新一轮的投资增长。
2011年,以办公楼和商业营业用房为主的商业地产投资和新开工面积继续延续了前几年较快的增长势头,其中办公楼的投资额和新开工面积的增速均超过40%(见图6、图7)。
近来商业地产的投资热潮主要得益于以下方面的原因:
一是,住宅市场的调控形成对商业地产的利好。
目前的房地产调控政策主要针对住宅市场,对于商业地产影响相对较小。
在这种情况下,商业地产成为投资的避风港。
二是,商业地产的需求比较旺盛。
2009~2011年的宏观经济的增长带动企业规模扩张,写字楼需求也随之增加。
目前,北京等城市的空置率水平已经处于历史低位。
同时,随着居民消费能力的提升,商业物业市场也存在扩张需要。
三是,商业地产的投资价值逐渐被市场所认知。
在住房市场逐步结束暴利时代之后,商业地产在投资回报率方面的优势日益显现。
图6我国办公楼投资增长情况
2012年,商业地产投资的增速相对于前几年有所放缓,但总体上仍然保持在高位(见图6、图7)。
增速放缓主要是两个方面的原因:
一是,2012年宏观经济下行压力较大,第二季度、第三季度连续两个季度破八。
宏观经济增速放缓,导致对未来经济前景的担忧,商业地产投资增长也随之有所降低。
二是,由于商业地产投资自2009年以来一直保持高速增长的态势,局部地区已经出现投资过热的现象。
在这种背景下,对商业地产的投资已经适度谨慎,原来的放量增长开始转向适度平稳增长。
图7商业营业用房投资增长情况
3.物业售价及租金价格近几年涨幅比较显著,2012年涨幅有所减慢
2011年我国办公楼销售均价12459.49元/平方米,同比增长9.12%;
商业营业用房销售均价8507.61元/平方米,同比增长9.98%。
两者均明显高于商品房6.92%的增幅。
其中,北京、上海等一线城市的商业地产销售价格涨幅显著(见图8、图9)。
商业地产售价的大幅上涨,一定程度上扭转了近年来的商住倒挂局面。
图8我国办公楼平均销售价格情况
图9我国商业营业用房平均销售价格情况
近几年写字楼租金价格涨幅也比较显著。
以北京为例,过去几年优质写字楼租金涨幅较大。
目前,北京优质写字楼租金已达到400元/平方米/月左右,相对于2009年已经翻了一番。
其中,2011年北京优质写字楼租金增幅最大。
2011年第二节度曾一度出现环比增长21.17%的速度。
进入2012年以来,北京优质写字楼租金增长开始有些疲软,尤其是二季度以来,租金增幅开始出现显著下降。
2012年第一季度,环比增速达到10.63%,但是第二季度和第三季度已经分别下降为3.7%和1.52%(见图10)。
这与2010年第二季度以来9%的平均增速相比,租金增速已经出现比较明显的下降。
这一方面受到当前宏观经济下行压力的影响,另一方面与短期内租金价格涨幅较高有很大关系。
图10北京优质写字楼租金增长情况
(二)行业竞争格局
1.四路大军展开竞争
概括来讲,商业地产市场主要汇集了四路资金:
一是国有企业,他们资金实力雄厚,融资相对便利,目前正在积累经验,向全国范围扩张,例如中粮、华润、华侨城。
二是民营企业,他们资金实力相对单薄,但是一些企业进入行业较早,抢得先机,成为行业的领军企业。
如万达、SOHO中国。
三是港资企业,他们进入国内市场较深,拥有丰富的开发运营经验。
例如,长江实业、新鸿基、恒基、恒隆。
四是外资企业,他们资金实力雄厚,资本运作平台完善,开发运营领先,但是受到相对严格的监管政策,投资布局还不充分。
从市场格局来看,目前行业内企业数量较多,市场集中度比较低。
以商业地产的龙头企业万达集团来说,其目前持有商业物业面积大约600万平方米,在整个商业地产存量中所占的比重也十分微弱。
出现这种情况的原因在于:
一是商业地产行业进入门槛不高,当前只要具备一定资金实力的企业都可以扩张拿地。
二是在当前的资本运作模式下,商业地产的滚动式扩张不太支持过大体量的企业出现。
当前,商业地产存在一定程度的盲目开发和粗放扩张,进一步加剧了低水平竞争。
伴随着投资升温,商业地产迎来了粗放式扩张。
就目前来看,我国不少商业地产开发商是由住宅地产商转型而来,对商业地产的认识不够深刻,资金累计和项目运作经验相对于外资成熟的开
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