市场有效性假说综述.doc
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论文题目:
市场有效性假说综述市场有效性假说综述学生姓名:
学生姓名:
李远光学生学号:
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20111811765专业班级:
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金融学2011级08班学院名称:
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金融与统计学院日期时间:
日期时间:
2013年6月7日-1-目录摘要摘要.1.1关键词关键词.1.1一、随机游走与有效市场随机游走与有效市场.1.1二、有效市场假说概述二、有效市场假说概述.1.1
(一)有效市场定义有效市场定义.1.1
(二)
(二)前提假设前提假设.2.2(三)(三)市场有效性的必要条件市场有效性的必要条件.2.2(四)(四)内涵和分类内涵和分类.2.21.弱式有效市场.42.半强式有效市场.43.强式有效市场.4三、三、投资决策选择投资决策选择.4.4四、四、有效市场假说的质疑与市场异象有效市场假说的质疑与市场异象.5.5
(一)
(一)来自行为金融市场学的质疑来自行为金融市场学的质疑.5.5
(二)
(二)市场中的经典异象市场中的经典异象.6.61.一月效应.62.小公司效应.63.周末效应.6参考文献参考文献.6.6-1-摘要:
摘要:
有效市场假说(EfficientMarketHypothesis,EMH)是一种建立在完全理性基础上的一种完全竞争市场模型,是传统主流金融学理论的奠基石。
其核心是:
有效市场中证券价格总是能够及时、准确、充分反映所有相关信息。
市场是否有效一直是投资者与学者一直避不开的论点。
人们在纷纷找寻市场有效的证据的同时,也发现了很多有效市场假说所不能解释的现象。
在此,请允许本人以一学者的身份对市场有效性的有关理论与认识进行阐述。
关键词:
市场有效性关键词:
市场有效性随机游走随机游走投资者投资者投资策略投资策略异象异象一、随机游走与有效市场一、随机游走与有效市场随机游走模型(therandomwalkmodel)可以追溯到Bachelier1900年所提交的博士学位论文,他在研究投机理论时指出,过去、现在、甚至“折现”后的将来事件,都会反映到市场价格中,但他却发现这些事件与价格的变化没有明显的关系。
Working(1934)以及Cowles和Jones(1937)也发现美国的股票价格甚至一些其他经济数据序列也常常呈现出随机波动。
借用法玛1970年的说法,在随机游走模型下证券价格完全反映可得信息的意思是指相邻证券价格的变化(或收益率)相互独立。
通常又假设它们是独立同分布的,则随机游走模型下,证券价格完全反映信息集t是指:
1,1()()jttjtfrfr+=
(1)其中,,1,1,()/jtjtjtjtrppp+=是证券j在1+t时刻的效率;f是分布密度函数。
表达式
(1)的数学含意是独立随机变量的条件和边际概率分布相同,为什么这样的一个数学公式就表达了“证券价格完全反映信息t”呢?
首先要承认有用的信息会影响证券价格,即价格应该反映信息;但
(1)式表明信息集t没有对证券j在t+1的收益产生影响,而我们要承认有用的信息对价格有影响,那么两者的“矛盾冲突”就“只好”得到一个说法:
信息集t已经“完全反映”在价格pt中了,从而不能再对价格的走势产生影响;否则t就不是有用的信息,也就不用关注它了。
随机游走模型常常对应于弱有效市场,即信息集Ht表示包含在价格历史记录中的信息。
在弱有效市场下,基于价格历史记录中所含信息的交易,不会获得超过均衡市场收益的所谓“超额收益”。
证券价格走势没有规律可循,不可预测。
“随机游走”(randomwalk)是指基于过去的表现,无法预测将来的发展步骤和方向。
这一术语应用到股市上,则意味着股票价格的短期走势不可预知,意味着投资咨询服务、收益预测和复杂的图表模型全无用处。
二、二、有效市场假说概述有效市场假说概述
(一)有效市场定义有效市场定义在新古典均衡理论中,有效率是指帕累托最优理论。
而证券市场的有效率与此涵义大为不同。
有效证券市场可定义为证券定价完全并正确地反映了所有相关信息的证券市场。
从本质上讲,证券市场有效性问题探讨的是股票价格对相关信息的反应程度和速度。
1965年美国金融学家尤金法码正式提出了一个被广为-2-接受的有效市场定义:
如果在一个证券市场中,价格完全反映了所有可获得(利用)的信息,每一种证券的价格都永远等于其投资价值,那么就称这样的市场为有效市场(或者说投资者都利用可获得的信息力图获得更高的报酬,证券价格对新的市场信息的反应是迅速而准确的,证券价格总是能反映全部信息,市场竞争是证券价格从一个均衡水平过渡到另一个均衡水平,而与新信息相应的价格变动是相互独立的,或称随机的。
因此又称随机行走理论)。
(二)
(二)前提假设前提假设有效市场假说是一种理性的均衡结果,该理论建立在以下三个假设之上。
1.理性假设:
投资者是完全理性的,能够完全理性地估计资产价格;但是这种假设显然是不符合实际的,因为现实金融市场中,根木不可能做到这一点。
2.随机交易假设:
即使投资者不是完全理性的,由于交易的随机性,交易对价格的影响也会互相冲销;这种假设显然放宽了条件,即承认非理性投资者存在,但是由于交易的随机性,使得价格不会偏离其基本价值。
然而,看似更加合理的假设经不起理实检验、经济学家通过研究发现,随机交易并没有使得价格偏差互相冲销,而是使价格长时间偏离基本价值。
3.有效套利假设:
即使投资者非理性,而且行为趋同,非理性交易不能够互相冲销,套利者的理性行为也可以把其对价格的影响冲销。
这个层次的假设承认非理性交易者,或者叫做噪声交易者的行为趋同使得价格偏差不能够冲销,但是存在理性的套利者,他们的套利行为会使得价格重新回复到真实价值。
但这是基砖套利无限制的假设下而作出之论述,然而,现实金融市场中,这种套利假设需要在很严格的条件下才能的实现。
(三)市场有效性的必要条件(三)市场有效性的必要条件市场不会自动变成有效的,是投资者的行为、价格的协商过程以及投资者想胜过市场而采用的有效措施使市场变得有效。
消除市场非有效性的必要条件主要包括两个方面的因素。
1.与资产及其特性有关的因素因为市场非有效是采取胜过市场措施和取得超长收益的基础,而要使投资者采取措施和策略,应具备如下因素:
(1)导致非有效的资产必须有交易,如果该资产没有交易或交易困难,则非有效难以消除;
(2)执行该措施或策略的交易成本应该小于从该措施中获得的预期利润。
2.与投资者有关的因素市场上必须有追求其利润最大化的投资者,他们必须:
(1)能认识到市场非有效性之所在,并敏感的意识到获得超常收益的可能性;
(2)可以有效地调整自己的组合,果断采用能取得超常收益的措施;(3)具有足够的资金是之在股市上进行交易,一直到非有效性消除为止。
(四)(四)内涵和分类内涵和分类1964年,奥斯本发表随机漫步模型和有效市场假说(EMH),提出资本市场价格遵循随机游走的主张,指出市场价格是市场对随机到来的事件信息做出的反应,投资者的意志并不能主导事态的发展,从而建立了投资者“整体理性”这一经典假设,并进一步假设期货合约的持有期收益率服从正态分布,从而可以用数理统计学的工具来分析资本市场。
后来,经济学家法玛等人在此基础上提出了“有效市场假说”。
这个理论是假设参与市场的投资者有足够的理性,能够迅速对所有市场信息作出合理反应。
“有效市场假说”的支持者认为,市场中的非理性投资者将会遭遇理性投资者的套利活动,“市场选择”使得发生错误的非理性投资-3-者处于被动地位,从而被逐步淘汰出市场,直到套期机会消失。
通过这一过程,市场趋近于“无套利均衡”状态,这一过程中市场价格逐步接近其真实价值。
如果市场是有效的,那么市场会自动出清,也就是说不管投资者如何努力也不可能获得超额收益,因此投资者只能选择消极保守型的态度,只求获得市场平均的收益率水平,而如果市场是无效的,投资者则是积极进取的,会在选择资产和买卖时机上下功夫,努力寻找价格偏离价值的资产。
在有效市场假说理论框架下,证券市场上的价格反映了所有可能得到的信息,即股票价格总是能够充分反映所有可以得到的信息。
而依据这一观点,在证券市场上,即使股票的价格偏离了其内在价值也是因为有关股票的信息在市场上的流通不完全、不及时、不准确造成的。
而随着投资者获取的信息越来越完全,对信息的理解越来越透彻,股票价格便会慢慢回归基本价值。
而投资者不能够利用现有的信息获取超额利润。
换句话说,就是积极的投资者不能够通过基本面分析和技术分析获得超出市场平均利润的收益。
从股票价格对信息的反映程度方面讲,根据公式,当信息集从最小达到最大时,股票市场也就从最弱形式达到了最强形式。
从反映速度方面分析。
如果市场是有效的,则股票价格能够迅速对所有相关信息作出完全反应;如果市场是相对无效的,则股票价格不能够及时反映信息的变化,投资者要花费一定时间进行分析才能做出反应(可能是反应过度或反应不足)对有效市场假说的理论分析总体上来说分为两类:
第一类就是我们常说的价格对信息的及时、全面的反应;第二类是在无基本价值信息时价格无反应。
第一类分析认为当EMH成立时,影响资产价值的信息在市场中一经公布,价格就能够及时、全面地将其反映出来。
“及时”意味着具有信息优势的投资者也不能够从新信息中获利。
“全面”意味着对信息反应的平均价格调整是准确的。
在最初的价格调整后,不应该存在价格的趋势性变化或者价格的反转。
即已知的信息不能够带来超额利润。
第二类分析则认为,如果EMH成立,由于价格应该等于价值,当不存在关于基本价值的信息时,价格不应该发生改变,即如果没有关于基本价值的信息,某种资产的供给和需求量的改变本身不能改变价格。
根据第一类分析,Robert(1967)在芝加哥大学举办的证券价格研讨会上,根据信息的不同层次和证券价格对不同信息集的反映情况给出了有效市场价格的三种形式:
弱式市场价格、半强式市场价格和强式市场价格。
Fama(1970)对有关EMH的研究作了系统总结,将有效市场定义为“总是充分反映所有可得信息的市场”,并提出了完整的理论框架。
Fama把证券市场上的信息分为三类:
一是历史信息,通常指证券过去的价格、成交量、公司特性等;二是公开信息,如红利报告等;三是内部信息,指所有非公开的信息。
在Robert的分类基础上,Fama按照证券价格对相关信息的反映程度不同,把有效市场分为弱式有效、半强式有效和强式有效三类,如图1所示。
强势有效市场半强势有效市场弱势有效市场-4-图1:
有效市场的分类图1.弱式有效市场弱式有效市场是市场有效性的最低层次。
在弱式有效市场中,当前证券价格充分反映了所有历史记录中的信息,包括证券的历史价格序列、收益率、成交量和其他一些市场产生的信息。
若该假设成立,则投资者无法利用过去股价所包含的信息获得超额收益,技术分析失去作用。
即证券价格的变动同其历史行为方关于有效市场假说的阐述式是独立的,证券价格变动的历史时间序列数据呈现出随机游动形态。
2.半强式有效市场若市场呈现半强式有效,则证券价格不仅反映了历史信息,而且反映了所有与公司证券有关的公开信息,如收益和股息分配公告、市盈率、账面价值与市场价值比、股份分割、有关的经济和政治新闻等。
由于市场上的任何一个投资者都可以通过公开适用的渠道获得这些信息,投资者就会预期这些信息已经体现在股价上了。
如果证券价格对于公开信息仍在作出反应,则说明证券价格形成过程中,投资者对公开发表的资料尚未作出及时充分的挖掘和利用,这样的市场尚未达到半强式有效。
在半强式有效市场中,基本分析将失去作用。
3.强式有效市场若市场是强式有效的,则证券价格全面反映了所有公开的和未公开的信息。
这意味着,在市场上任何投资者包括获得内幕消息的人士都不能从独占的信息渠道获得超额收益。
强势有效市场假设包括半强式和弱式有效市场假设,因而在强式有效市场中,市场价格不仅完全反映了一切历史信息、一切公开获得的信息,同时也已充分反映了一切内幕信息。
强式有效市场假设把有效市场假设扩展到了“完美”市场假设。
三、投资
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