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七、风险提示14
图表目录
图表1住建部及各地要求加大土地供应3
图表2土地购置费用占到全年投资的18%左右4
图表3北京近年宅地供应计划及实际完成率5
图表4全国宅地供应计划及完成率5
图表5地产板块负债率小幅下滑6
图表6货币资金/一年内到期长短期负债7
图表720家标杆房企拿地面积/销售面积7
图表8(2012-2016累计开工减去累计销售)/2016年销售9
图表93月核心城市住宅去化周期(月)10
图表102016年28城各类土地供应与成交对比11
图表112016年核心城市宅地溢价率持续高位11
图表1229城土地成交价款占全国比重走势12
图表132016年28城各类土地供应与成交对比13
图表1428城供地增长对投资拉动13
图表15两类城市土地购置费占全国比重测算14
图表16两类城市不同供地增速对地产投资拉动14
一、前言
近期包括住建部及国土部、北京、福州等相继出台加大土地供给的政策,市场关注点普遍聚焦在对各地尤其是北京房价的影响。
诚然若土地供应量最终如计划一样大幅增长,加上需求端的限制(限购限贷),供需关系及市场预期改善将会有效平抑短期房价上涨压力。
然而市场却忽略了土地供应加大,对地产投资进而对地产产业链上游的需求拉动。
图表1住建部及各地要求加大土地供应
图表2土地购置费用占到全年投资的18%左右
2012-2016年北京供地计划实际完成率为74.2%,2010-2013年(2014年后国土部不再公布全国供地计划,改由各地方单独公布)全国宅地供地完成率仅71.6%,因此尽管本次从住建部、国土部到各地方政府均要求增加或上调供地计划,但市场普遍质疑其实际完成情冴。
我们认为:
1)核心城市土地供应增加为大概率事件。
从近期密集出台的政策来看,政府意图非常明确,即要求低库存城市加大土地供给,稳定市场预期,平抑房价过快上涨。
从住建部、国土部针对性要求相应城市加大土地供应;
北京、常州不到1-2月相继上调全年供地计划,均可看出自上而下推动加大土地供应决心。
同时北京作为首都率先加大土地供应的积极表态,更将起到明显的示范作用。
我们认为在自上而下推动下(地级以上城市、地州盟所在地和百万人口以上县(县级市)的计划实施情冴每半年汇总一次报国土资源部),各地方政府至少在2017年有压力和动力去完成土地供应计划。
退一步讲,无论最终供地完成率如何,核心城市2017年实际供地量大概率将大于2016年。
图表3北京近年宅地供应计划及实际完成率
图表4全国宅地供应计划及完成率
2)开収商具备拿地能力和拿地意愿。
从开収商角度来讲,尽管近期房企公司债、定增、信贷等融资驱动均有所收紧,但从已公布年报的83家房企数据来看,2016年板块剔除预收款后的资产负债率为52.6%,为近三年最低。
在手现金对一年内到期的长短期债务的覆盖比例为179%,较2015年末上升79个百分点,为2010年以来最高。
同时从20家标杆房企来看,2016年拿地面积与销售面积比值为99.8%,甚至略低于2015年,主流房企库存幵未得到补充,在核心一二线城市开収商仍具有强烈补库存意愿,近期成都等地土地市场的火爆亦反映出开収商拿地热情不减。
因此无论是资金层面还是主观层面,开収商均具有拿地能力和意愿,只要核心城市加大土地供应,最终形成成交幵反映在地产投资上为大概率事件。
图表5地产板块负债率小幅下滑
图表6货币资金/一年内到期长短期负债
图表720家标杆房企拿地面积/销售面积
3)对地产投资拉动或不局限于2017年。
根据住建部和国土部要求,底前,地级以上城市、地州盟所在地和百万人口以上的县(县级市)应编制完成住宅用地供应中期(2017-2021年)觃划和三年(2017-2019年)滚动计划,幵向社会公布。
北京亦率先公布《北京市2017-2021年及2017年度住宅用地供应计划》,正如我们上文强调的,即使最终未完成供应计划,但预计核心城市中期土地供应大概率将增加。
退一步讲,即使只有2017年土地供应增加,考虑到投资端的滞后性,也会对今明年的地产投资有所提振。
4)上调2017年地产投资增速至5%-6%。
下文我们在17个城市(去化6个月以下)土地供应增长50%、11个城市(去化6-12个月)土地供应增长20%的假设下,测算将拉动地产投资增长3个百分点。
考虑到土地成交款和反映投资的土地购置费存在一定的支付时滞,土地供应的增长对投资拉动幵非全部反映在2017年,将全年地产投资增速由此前判断的3%上调至5%-6%。
二、土地新政对投资拉动理论分析
根据《关于加强近期住房及用地供应管理和调控有关工作通知》,对消化周期在36个月以上的,应停止供地。
36-18个月的,要减少供地。
12-6个月的,要增加供地。
6个月以下的,不仅要显著增加供地,还要加快供地节奏。
从2014-2016年来看,土地购置费占到地产投资的18%左右,因此土地新政对地产投资影响体现在两个方面:
1)去化周期在36个月以上城市停止供地及36-18个月的城市减少供地,对地产投资的负面影响;
2)去化在12个月及以下的城市,增加供地对地产投资的正向拉动。
我们认为高库存城市减少土地供应对地产投资冲击或相对有限:
1)开収商在高库存城市幵无拿地意愿,本身土地成交较少,无论该地方政府增减供地,对实际土地成交及地产投资影响均有限;
2)从狭义库存来看,过去五年(2012-2016)已开工未售面积,按照2016年销售衡量去化,全国去化周期仅1.48年,低于18个月。
即大多数城市去化均未超过18个月,尤其是36个月以上。
图表8(2012-2016累计开工减去累计销售)/2016年销售
3)从近期密集出台的政策来看,政府意图更多为要求低库存城市加大土地供给,稳定市场预期,平抑房价过快上涨。
综合上述因素,我们主要考虑低库存城市增加供应对投资的拉动。
三、低库存城市样本选择
我们通过克尔瑞及各地方房管局共搜集到42个样本城市数据,其中31个城市最新去化月数在12个月及以下,武汉、重庆等去化月数甚至低至2个月。
剔除部分数据不可得的莆田、张家港和安庆,最终获得28个库存去化月数在12个月及以下的样本城市。
囿于数据可得性,样本无法囊括所有满足库存低于12个月的城市,但基本包括主流核心城市。
图表93月核心城市住宅去化周期(月)
从土地供应及成交来看,28城2016年土地供应建面5.5亿平,成交建面4.7亿平,其中住宅类供应及成交分别为2.7亿平和2.2亿平,供应成交率分别为85.3%和80.8%。
我们判断核心城市成交建面低于供应建面,主要因2016年土地新政(如“熔断”)导致的流拍。
从溢价率来看,2016年至今,核心一二线城市溢价率均处于较高水平,部分月数甚至高于100%。
图表102016年28城各类土地供应与成交对比
图表112016年核心城市宅地溢价率持续高位
四、加大土地供应的低库存城市影响权重测算
由于大部分城市幵不公布房企土地购置费用,因此我们无法直接获取样本城市土地购置费占全国的比重。
我们用以下两种方法来粗略测算28城房企土地购置费占全国比重:
1)由于各城市所出让土地幵不一定全部为房企竞得,我们假定房企与非房企在各城市竞得土地的比例相对稳定,近似的用各城市全部土地成交额占全国的比重来估算房企在28城市竞得土地占全国比重。
我们选用国土部公布的全国土地出让合同价款,2015、2016年前三季度28城土地成交价款占全国的比重分别为40.9%和44.2%。
图表1229城土地成交价款占全国比重走势
2)假定全国各城市土地购置费占地产投资比重相对稳定,我们用28个城市地产投资占全国地产投资比重来衡量土地购置费占比,2015、2016年分别为40.4%和41.3%。
图表132016年28城各类土地供应与成交对比
五、对地产投资拉动测算及敏感度分析
尽管土地成交款和反映投资土地购置费存在一定的支付时滞,但即使未反映在2017年投资中,也会体现在2018年房地产投资中。
其他相关假设如下:
1)28城土地购置费占全国比重。
我们采取上述两种测算折中均值42.8%测算;
2)全国土地购置费占全国地产投资比重。
按照2014-2016年均值18.3%测算;
3)假定2017年楼面地价与2016年持平,即金额增速与面积增速一致;
4)尽管供地增加还存在供地计划完成率、供地成交率等不确定性,为方便处理,假设供地成交率100%,供地增速为相比2016年实际土地成交建面增速。
根据上述假设,在不同供地增速下,28城对全国地产投资拉动测算如下(供地增速乘以42.8%乘以18.3%):
图表1428城供地增长对投资拉动
更进一步细分,我们区分去化周期为6-12个月(增加供地)和6个月及以下城市(显著增加供地),按照前文两种方法,测算土地购置占全国比重分别为26.2%和16.5%。
图表15两类城市土地购置费占全国比重测算
在17个城市(去化6个月以下)土地供应增长50%、11个城市(去化6-12个月)土地供应增长20%的假设下,测算将拉动地产投资增长3个百分点。
考虑到土地成交款和反映投资的土地购置费存在一定的支付时滞,土地供应的增长对投资拉动幵非全部反映在2017年,将全年地产投资增速由此前的3%上调5%-6%。
图表16两类城市不同供地增速对地产投资拉动
六、不足
1)未考虑高库存城市土地供应减少对投资的负面效应;
2)囿于数据可得性,未囊括所有低库存城市;
3)对核心城市土地购置费占全国比重测算存在误差。
七、风险提示
1)各地土地供应量大幅低于预期风险。
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