企业并购的协同效应研究及案例分析仇Word文件下载.docx

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土豆网（T）是中国最早和最具影响力的网络视频平台，是中国网络视频行业的领军品牌，也是全球最早上线的视频网站之一。

土豆网于2005年4月15日正式上线。

从土豆成立的第一天，我们相信的就是：

“个人都是生活的导演”我们的目标是让富有创造力的节目创作者和分享者们能够自由地让自己的节目在用户面前出现，同时，也让每一个用户随时随地都能看到自己想看到的任何节目。

由土豆网和中影集团联合主办的土豆映像节，以“为创造，所以存在”指引，自2008年创办以来，吸引了大批国内独立创作者、中小影视动漫机构和制作团队，已经成为中国新媒体影视产业交流、展示和推介的最大平台。

2.并购动因

（1）差别效率理论

根据差别效率理论，即两家公司中高管理效率的公司并购了低效率的公司后，低效率的公司的管理效率会提高到高效率公司的水平。

2012年的第一季度财务报表显示土豆营业净收入2230万美元，增长76.7%，而优酷营业净收入为2.7亿，增长111%；

二季度财务报表显示，土豆营业净收入增长47.3%至1.719亿，净亏损1.547亿，优酷营业净收入增长96%至3.874亿，净亏损6280万，并且剔除期权费用和公司合并的相关费用后净亏损为2930万。

从增长层面上来看，土豆的增速低于行业平均水平，而优酷的增速则远高于行业平均水平，且自上市以来的优酷净收入长期保持着高速增长的状态。

由于优酷总收入的55%-60%源自不易受经济直接影响的快速消费品，使得优酷的竞争优势更加强劲且可持续。

这样，双方合并后土豆的管理水平效率将有大幅提高，激发出并购所带来的管理协同效应。

（2）市场势力理论

该理论的核心观点是并购活动的重要动因是为了增大公司的是市场份额，扩大其市场势力，这种并购往往源自于企业经营环境的垄断性控制增强。

优酷和土豆作为视频行业的两大龙头，不仅面临着大量新兴公司的视频网站的调整，还处于长期亏损的窘境中。

基本上不可能作为被收购方的两家公司必然会走向合并这一条最稳妥的道路。

合并后双方拥有了超过80%的用户覆盖程度，优酷土豆公司的市场份额有着显著提升，用户等资源共享后也大大提升了企业的竞争力。

横向收购的他们能够快速合并产业链，扩大业务规模降低成本，以达到规模经济的效应。

（3）协同效应理论

两家巨头公司的强强联手必然会带来很多预期的协同效应，如：

管理协同，两家公司合并后可以将管理团队进行整合，以达到优势互补的目的，管理资源上也可以进行共享，促进企业管理的改善。

品牌协同，两家公司合并后仍保留两个品牌，两家网站保持着差异化战略。

这样，原有的品牌效应仍发挥其作用，为企业吸引把不同群体的受众群，以达到扩大市场份额的目的。

资源协同，两家公司在资源上的协同能提高公司的议价能力、降低营销成本，使企业获得更大的竞争优势。

（4）避免恶性竞争

我国视频业由于近年来很多新兴网站的崛起形成了同质化严重的现象，这就不免落入恶性竞争的环境中。

优酷土豆作为视频业第一第二位的存在，既要应对小网站的围攻，还要应付对方这个强劲的对手。

通过合并，不仅双方规模变大降低了新兴网站的威胁程度，更减少了一个强有力的竞争对手，缓和了自身的竞争压力。

同时也有助于实现优酷土豆带动行业整合的局面出现。

3.收购方案

2012年8月20日，香港股东大会高票通过优酷土豆合并方案。

此次合并通过100%换股方式完成。

根据合并协议，集团成立后，土豆将从纳斯达克摘牌退市。

土豆所有已发行和流通中的A股和B股每股兑换成7.177股优酷A类普通股；

土豆美国存托凭证兑换成1.595股优酷美国存托凭证。

在合并后的优酷土豆集团中，优酷股东及美国存托凭证持有者拥有新公司约71.5%的股份，土豆股东及美国存托凭证持有者拥有新公司约28.5%的股份。

集团董事长兼CEO由优酷CEO古永锵担任，土豆网的CEO王微入驻优酷土豆集团董事会担任董事。

合并后的优酷土豆集团将保留优酷、土豆两个品牌，覆盖近80%的网络视频用户。

（二）并购协同效应分析

在进行并购活动协同效应的评估时需要考虑协同效应的大小、获得协同效应的可能性以及获得的时间几个要素。

评估协同效应的方法也可以大体分为财务指标分析法和非财务指标分析法。

考虑到会计指标可能遭到操纵，但也只是暂时的，从长期会计期间出发，企业经营业绩的变化始终会反映到会计报表信息中。

与异常收益法相比，财务指标法可以从较长的时间跨度上来观察公司成本收益等因素的变化情况，更能全面反映出公司并购后的协同效应。

此外，企业并购的动机往往是多种多样的，一般不能仅凭单方面的评估来判断企业并购活动的总体协同效应。

因此，需要采取财务指标分析与非财务指标分析相结合的方法。

此外，企业并购有时也会出于经济环境、竞争对手、战略战术等方面的考虑而进行，这些并购目的的实现与否不能依靠财务指标来分析。

由此可见，非财务指标分析也是有其存在的必要性的。

非财务指标的分析需要考虑以下方面：

（1）合理的规模经济，考察企业是否能够通过合并后取得合理的规模经济效应需要考虑企业规模和市场规模两方面。

（2）并购双方的协调关系，企业间的差异是并购活动产生的一个重要动因，当这些差异在公司间进行良好地协调互补就可以使企业并购的协同效应得以更好地发挥。

（3）核心竞争力的增强，企业核心竞争力就是能够使企业获得高收益和长期稳定的竞争优势的竞争力，且企业能够获得长期的竞争优势的基础就是核心竞争力。

企业核心竞争力的形成需要一个长期而艰难的过程，并且研究表明核心竞争力是与企业所拥有的无形资产存在着密切的关系，由于研发一项无形资产的耗时性和高投入性使得从内部发展形成核心竞争力在时间和成本上都存在着大量的困难，企业会更倾向于选择并购以期在短时间内获得其他的企业无形资产从而获取必要的竞争优势。

1.经营协同效应分析

（1）盈利能力指标分析

表1：

2010-2012优酷盈利能力指标分析

指标（年）

2010

2011

2012

销售毛利率

9.37%

22.31%

16.49%

销售净利率

-52.88%

-19.17%

-23.61%

净资产收益率

-28.71%

-5.63%

-6.25%

图1：

销售毛利率指标分析

图2：

销售净利率指标分析

图3：

净资产收益率指标分析

优酷在并购前盈利能力处于增长状态，合并当年的毛利率和净利率有明显下滑，分别从2011年的22.31%和-19.17%下降到16.49%和-23.61%。

由于合并完成于2012年第三季度，受并购消息影响，合并发生时土豆的毛利为负值，并购完成后，集团毛利率受此影响下挫明显；

销售净利率变化基本与毛利率相同，除受毛利率下降影响，亦因并购后大量整合费用的产生，抵消了因管理协同效应而产生的管理、营销费用下降。

而净资产收益率仅小幅下降了0.62个百分点。

表2：

2012年第三、第四季度盈利能力分析

指标（季度）

Q3

Q4

24.97%

18.29%

-18.21%

-17.86%

2012年Q4集团毛利率为18.29%，与Q3的24.97%相比有明显的下滑。

两家公司合并后具有一定的规模效应，尽管2012年Q4的毛利率环比下滑，但与2012年Q2两家公司的合并数据得到的10%的毛利率相比改善明显，整体毛利率水平高于以往。

2012年Q4集团的净亏损拉大，达到了11357万元人民币，环比亏损增加了24%，但同比上年优酷网和土豆网各自亏损的合并数据则明显收窄了43%。

且就Q3和Q4的财务数据表现来看，整合后的第四季度也比第三季度有所改善。

（2）成长性指标分析

表3：

2010-2012优酷成长性指标分析

主营业务收入增长率

151.97%

131.89%

100.04%

主营业务利润增长率

12.01%

-18.85%

-161.15%

净利润增长率

-12.29%

15.92%

-146.36%

图4：

成长性指标分析1

图5：

成长性指标分析2

因为土豆并购年较差的营收表现，且优酷本生的发展的速度也放缓。

集团主营业务收入增长率在2012年下降了31.8个百分点，而因土豆高企的管理费用和呈现负值的毛利率，集团主营业务利润增长率和净利润增长率同样明显降低。

表4：

2012年第三、第四季度成长性指标分析

-25.55%

-25.92%

-45.53%

-24.17%

但根据2012年第三第四季度的数据显示，并购完成后集团主营业务亏损并未加速扩大，而净亏损增速显著放缓，盈利能力显示出一定程度的改善。

此外并购后主营业务费用结构也发生了较大的变化，因管理协同效应的作用，集团营销费用比率大幅下降，研发费用比例上升，这在当期直接影响了主营业务利润，但反映了优土合并在运营管理上节约成本，更注重产品研发的态度，显示了良好的成长潜力。

总而言之，由于经营协同效应在指标上的反应多与收入有关，在短期内无法迅速体现出来，但与同期并购前两家公司的合并数据相比还是有所改善的。

且数据表明优酷土豆处于成长期仍有很大上升空间，他们在收入提升方面的协同效应需要长期来观察。

（3）非财务指标分析

优酷和土豆合并将有效发挥规模经济效应，增强议价能力，极大地缓解版权成本快速上涨的压力，而带宽和研发成本也会相应的减少。

两家合并后的资源互补效应也有一定体现，可以实现资源共享，提高对广告机构的议价能力，经过整合后还可以充分提升两家品牌的价值，各自保留自身原有的特点扩大市场覆盖率。

另外，公司合并后还将在视频业具有垄断地位。

数据显示，处于行业第一第二地位的优酷土豆的总市场份额达35.5%，高于第三名22.2个百分点，且合并后双方网络视频用户覆盖率达到80%，这样无疑提升了合并后公司在行业中的竞争优势。

2.财务协同效应分析

（1）偿债能力指标分析

表5：

2010-2012优酷偿债能力指标分析

速动比率

7.78

8.89

3.94

现金债务总额比率

-37.97%

16.01%

9.57%

资产负债率

12.72%

10.06%

13.31%

图6：

速动比率指标分析

图7：

现金债务总额比率指标分析

图8：

资产负债率指标分析

集团的速动比率由2011年的8.89下降至2012年的3.94，现金债务总额比下降了6.44个百分点，可见并购一定程度上对于集