国际原油价格深度调研展望分析报告文档格式.docx
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三季度均价为47美元/桶,四季度均价为51美元/桶,虽然四季度翘尾,全年均价仅为45美元/桶,位于2004年来的低点。
截至2月21日,Brent原油期货收于56.66美金/桶;
NYMEX期货价格收于54.06美金/桶。
图1:
ICE布伦特原油(期货)价格(美元/桶)
14年以来的油价下行主要原因来自于基本面供给失衡。
与2008-2009年油价暴跌情况相比不同,2014年开始的油价下跌的情形,并不是由于需求端的问题,原油价格从2014年的本轮调整下降,与1980年代中期的情形类似。
当时油价下跌很大一部分原因是因为北海和阿拉斯加新项目带来了新的供应源头,本次下跌也首先是由于页岩气革命带来的技术突破,自2009年起美国原油产量持续增加,从2008年的500万桶/日产量增长到2015年的943万桶/日,增幅达88.6%。
美国页岩油产量迅速增长,使得市场出现供应过剩、油价下跌,随后由于OPEC等国家追求市场份额持续扩产,延长了油价的疲软期。
2011-15年世界石油产量持续增长,主要来自美国和OPEC。
2011-2015年产量累计增加770万桶/日,其中OPEC产量增加290万桶/日,非OPEC产量增加480万桶/日,非OPEC产量增量几乎全部来自美国,2014-2015年间产量增量最主要来源是美国,增幅达到了270万桶/日,而OPEC产量增加120万桶/日。
图2:
11-15年世界石油产量持续增长
图3:
11-15年间产量增量最大的来源是OPEC和美国
原油供给集中在三大供给国/组织。
原油供给相对集中,截至2016年底产量达到1000万桶/日的国家只有美国、俄罗斯与沙特,其中前三大产油国(组织),分别是OPEC产油国、俄罗斯和美国,合计产量占全球总供应的60%,对全球原油供给起到至关重要的作用。
其中OPEC与俄罗斯是国家主导产量,而美国产量主要由页岩油厂商根据油价波动决定。
图4:
2016年产量在1000万桶/日的国家
图5:
全球原油主要供给格局
其中:
一是OPEC,2016年12月产量为3416万桶/日,传统的产油国,平均来说拥有全球最低成本的油田,以及丰富的剩余产能,OPEC国家沙特的产量最高,为1053万桶/日;
二是俄罗斯,俄罗斯产量1118万桶/日,从14年开始也保持增长,目前处于历史高位;
三是美国,美国原油供给量约为876万桶/日,其中页岩油站总供应的一半,美国页岩油革命的爆发带来了生产期更短的油田和成本逐渐降低的油田,并且产能迅速增加,而在油价暴跌之后产量持续下降。
1.2低油价下部分产能出清,主要产油国产量分化
长期的油价下跌导致部分产油国产能出清。
非OPEC国家2014年产量为5610万桶/日,2014年6月油价开始大幅下跌,WTI原油价格从最高点的105美元/桶最低跌到26美元/桶;
2015年全球日产量达到9660万桶/日,非OPEC国家日产量在2015年底为5760万桶/日;
2016年油价维持下跌趋势,非OPEC国家产量下降到5670万桶/日,全年产量平均下降90万桶/日。
图6:
长期的油价下跌导致非OPEC产油国产量出现大幅下跌
主要产油国产量出现分化。
分主要产油国看,只有俄罗斯在低油价下保持了增长,而美国由于油价下跌导致页岩油的开采受阻,2015年产量增长放缓,2016年的原油产量出现近7年来的首次下降,并且在2016年产量负增长,下降了56万桶/日,另外加拿大和中国在2016年开始产量也出现下滑,加拿大产量下滑7万桶/日,而中国下滑30万桶/日。
图7:
2014-2016年主要非OPEC主要国家增量(万桶/日)
俄罗斯持续增产,16年产量突破峰值。
俄罗斯的油价是由国家主导,俄罗斯石油公司是俄罗斯最大的石油公司,2012年收购TNK-BP公司后成为全球前几的油气公司,目前俄罗斯石油公司日产量500万桶左右,占俄罗斯国家石油产量接近50%。
2016年8月俄罗斯原油产量出现下滑,但随后即开始加速上升,从8月最低时的1070万桶/日增加到10月份的1120万桶/日左右,产量提高了约50万桶/日,达到近30年来最高水平。
图8:
减产前快速增长,俄罗斯产量达历史新高
低油价迫使美国页岩油产量下降。
美国页岩油厂商比较分散,普遍对油价波动很敏感,油价降低会使得其主动缩减产能,2011-2014年期间90%以上的原油产量增长和全部的天然气产量增长来自以下七大致密油气产区,而2016年美国四大主力致密油产区(产量合计占比为97%)全部负增长。
页岩油从2015年11月的524.9万桶/日降至最低442.9万桶/日。
截至2016年12月23日,美国原油产量为876.6万桶/日,较一年前减产37.3万桶/日。
(2011年7月22日美国原油产量达到近六年最低为537.7万桶/日,2016年最低跌到842.8万桶/日)。
图9:
美国主要致密油气产区
图10:
七大产区致密油产能收缩(万桶/日)
1.3为抢夺市场份额,OPEC持续增产打压油价
为保份额牺牲油价,OPEC持续扩产。
由于过去几年非OPEC国家尤其是美国的原油产量迅速增长,OPEC在原油市场上地位受到巨大挑战,以沙特为首的产油国为了保持市场份额而加大生产,同时被迫接受低油价以保障长远利益。
2016年OPEC产量继续增长,从年初的3295万桶/日到12月创下历史记录,达到3416万桶/日(YoY+121万桶/日)。
比2015年和2014年平均每天至少高出了153万桶和300万桶,加剧了全球原油供应过剩局面,很多油公司直接将本轮油价下跌的原因归结为“OPEC追求份额牺牲油价”的策略。
图11:
OPEC组织月产量统计(万桶/日)
OPEC主要产油国产能利用率保持高位,增产空间有限。
结合20年的数据来看,目前OPEC的产量位于历史高位,其市场占比份额从2014年底32.85%的提升到了2016年40.8%,虽然通过打压油价使得页岩油产量下跌,但由于技术进步带来页岩油成本大幅下降,页岩油的产量下滑并没有达到OPEC预期的效果。
同时OPEC产能利用率也处于历史高位,最近18年的,算出来平均是85.89%,截至2016年12月31日,整个产油国组织的产能利用率为93%,总共的剩余产量为265万桶/日,未来继续增持能力有限,所以其增产以进一步打压页岩油的空间有限。
图12:
OPEC成员国产能、产量(万桶/日)开工率(%)统计
2.OPEC冻产预期推高油价,历经曲折最终达成
2.1OPEC冻产之路历经曲折,沙特伊朗成为焦点
几次冻产相关会议均已失败告终。
2015年开始,部分OPEC成员国希望通过
冻产协议,促使原油市场再平衡来推高油价,但相关会议都以失败告终:
在15年12月(月初油价44.62美元/桶)维也纳会议上产量上限目标未能通过,原因为伊朗在原油产量回升至制裁前水平之前不愿限产;
16年4月(月初油价40.14美元/桶)多哈会议,沙特因伊朗拒绝参与冻产计划而退出会议,导致冻产谈判失败;
6月(月初油价49.65美元/桶)维也纳的会议也并没有在限产上达成协议。
沙特与伊朗成为冻产决定焦点。
OPEC组织中产量占比最大的沙特,2016年10月沙特产量1056万桶/日,承诺减产约50万桶/日。
其出口量维持稳步增长,近三年原油总出口量分别为757、715、716万桶/日。
伊朗之前受到制裁限制10月产量虽然恢复到371万桶/日,制裁结束后伊朗对欧洲出口量迅速提升,16年原油出口量已由约100万桶/日快速增至210万桶/日,伊拉克2016年10月产量452万桶/日。
作为两大主要产油国分歧最大,沙特希望伊朗配合减产,而伊朗不同意,二者互不相让导致冻产计划难以达成。
图13:
OPEC主要产油国原油产量(万桶/日)
减产会提升成本,增加额外损失风险。
虽然产油国联合一致减产可以推升石油价格以获取更高收益,但也会提升额外成本:
一方面因为停产损失折旧费用,油企开采的总成本当中,开采成本相对较小,而勘探和设备折旧占比较大。
即使当前油价低于总成本,但总体经济效益会高于开采阶段的平均成本,继续开采可以分摊部分前期投资;
另一方面,油田重启费用较高,停产还会造成底层压力不稳,后期开采可能会损失可开采量,造成未来收益下降,所以产油国不愿意随意减产或者停产。
产油国面临囚徒困境,难下决心减产。
产油国的冻产协议商讨之路历经坎坷,主要是因为在供给过剩的环境下,难以突破“囚徒困境”。
对于产油国而言,国际市场份额十分重要,影响到国家的经济和财政情况,若是协议国中部分国家违反协议,那么不仅不会带来油价提升,反而会使得实施减产国家失去的市场份额和承受减产带来的额外损失,从而会遭受重大损失。
2.2财政危机埋下伏笔,倒逼产油国走出囚徒困境
低油价使得产油国财政恶化。
OPEC产油国的财政状况严重依赖原油出口,例如伊拉克原油出口收入占财政总收入的比重为51%。
低油价致使各国财政恶化。
油价下跌导致财政收入大幅下降,长期的低油价使得财政负担越发加重。
以沙特为例,2015年财政赤字为1000亿美元,2016年财政赤字为870亿美元,急需提升油价来改善财政状况。
2013年~2015年财政盈亏平衡油价都高达80美元以上,其中在2014年曾高达100美元,虽然近两年有所下降,但是仍在60美元以上。
其它国家,例如委内瑞拉一直是OPEC内部最为积极支持减产协议的国家,因为该国经济受到油价低迷的重创,迫切希望通过联合减产来推高油价。
图14:
主要产油国沙特财政逐渐恶化
图15:
沙特财政盈亏平衡油价(美元/桶)
制裁与低油价使得俄罗斯财政收入下滑,卢布贬值抵消低部分损失。
俄罗斯是世界上最大的原油产油国,也是主要的原油出口商,其经济结构单一,国内经济发展高度依赖于能源,石油和天然气的收入贡献了其超过40%的财政预算收入。
低油价造成了俄罗斯的财政收入大幅下降,难以维持财政平衡。
实际石油收入按卢布计算,出口原油收益并没有因为油价大跌而同比例下降。
以Brent油价计算,从2014年6月每桶油收入3870.75卢布,虽然到2016年1月油价最低时每桶油收入2598.6卢布,下跌幅度32.86%,但因为卢布随着油价下跌而大幅贬值40%左右,同时俄罗斯产量在不断上升,总体收益损失相对较小。
图16:
卢布贬值抵消部分油价下跌带来的损失
图17:
低油价导致俄罗斯财政赤字持续扩大
油价下跌致使卢布持续贬值,外汇储备缩水。
过度依赖石油使得卢布与油价正相关性很强,油价持续下跌对于俄罗斯这种经济结构单一的国家来说贸易环境会恶化,贸易顺差收窄,卢布持续贬值。
从2014年至今卢布已经累积贬值46%。
大幅货币贬值导致物价飙涨,同时在一定程度上货币大幅贬值可能引发主权债务违约风险,继而产生经济崩溃的严重后果。
低油价造成外汇储备大幅减少,已经从2013年的4800亿美元下滑到如今的3000亿美元左右,面对外汇储备逐步减少的压力,倒逼俄罗斯考虑参与冻产、抬高油价来稳定卢布的币值。
图18:
俄罗斯外汇储备在逐步减少(百亿美元)
图19:
油价下跌导致卢布持续贬值
当前油价低于产油国财政盈亏平衡点。
国际货币基金组织发布的《区域经济展望》数据显示2015年,多数OPEC国家财政收支平衡油价
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