租售同权政策解读及行业市场报告Word格式.docx
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人口和收入是支撑租金收益率上行的条件,背后则是产业结构升级
1)近年来一线城市要求退二进三,使得旧产业外迁,而新产业形成的速度在初期并不会比旧产业迁出的速度快,就带来了一线城市人口净流出,而考虑旧产业并不多,因此这一进程预计会在2~3年内结束;
2)新产业形成所带动的劳动力收入将大幅超过旧产业,由于租金和平均收入更挂钩(房价和边际收入更挂钩),使得这种平均购买力提升、而非边际购买力能够带动租金上行,且速度将超过房价,体现为租金收益率的上行。
对比纽约,过去历历在目,将重现中国一线城市
我们对比美国第一大城市纽约,其在1988年租金收益率见底,之后进入重新回升态势,从产业结构上能够看到开始从制造业过渡到以房地产、金融、科技产业为主的城市,同时,纽约人口也从80年代的人口净流出变为90年代的人口净流入,带动租金上涨幅度超过房价。
4类市场参与者:
居民、运营商、房企、中介
在上市公司当中,这个租赁市场包含C2C的居民,C2B2C的长租(世联行、昆百大A)、B2B2C的房企(万科A)、租房中介(昆百大A和国创高新)。
1.当前租金收益率,其实并不低
1.1可比口径下,中国租金回报率1.5%等同于国际的3.5%
通常大家所称租金收益率为实际收益率,因此国内一线租金回报率1.5%等同于国际名义3.5%的租金回报率水平。
首先需要弄清租金回报率的真实含义,租金回报率是名义租金除以名义房价,因此得到的是实际回报率,而可比口径的名义租金收益率=实际租金收益率+潜在通胀。
因此按中国一线城市租金回报率的1.5%加上2.0%的通胀,和国外例如英国3.2%的租金回报率加上0.6%的通胀后的回报水平几乎一样。
图1:
考虑通胀,国内一线租金回报率1.5%等同于国外平均的3.5%
1.2潜在通胀将下行,一二线城市租金回报率将会提升
未来一线的实际租金回报率需要提升,因为潜在通胀处在下行通道。
未来中国的潜在通胀可能会处于下行通道,原因在于GDP的增速在逐步下行,导致CPI也不会过高,如果考虑下降到和发达国家差不多的水平,假设潜在通胀能降到1~2%的水平,这样的可比口径收益率就显得较低,因此有赖于租金收益率恢复到新的合理水平。
图2:
中国GDP处于下行通道,因此潜在通胀也将下行
图3:
国外发达国家的通胀处在1~2%的水平甚至1%以内
而目前租金回报率提升只需出现在一二线城市,特别是一线城市。
因为租金回报率在大部分二线和三线城市已经达到3%~4%的水平,所以不需要提升,需要提升的就是一线和某些二线城市的租金回报率。
图4:
目前租金回报率提升只需出现在一二线城市,特别是一线城市
租金回报率的提升,要么租金上涨,要么房价下跌。
一方面,从目前一二线城市的城市化进程以及产业结构来看,房价从长远来看还是会保持继续上涨的趋势,即便美国1960年完成城镇化进程进入存量房时代,房价也还是保持上涨态势。
另一方面,一线城市人口会因为产业结构调整出现再次流入,带来住房需求增加,推动租金和租金收益率的上涨。
图5:
美国房价从1890到现在总的趋势是往上的
1.3近年房价涨幅超过租金,是实际利率下降的结果
从一线城市数据来看,总体来说房价和租金都呈上涨趋势,但是房价的涨幅远超租金,因此租金回报率一直在下降通道。
以北京为例,过去10年二手住宅房价的复合增速为14%,二手住宅租金的复合增速为5%,租金回报率从2008年的3.25%跌到现在的1.40%。
上海在过去10年,二手住宅房价复合增速为13%,二手租住租金的复合增速为7%,租金回报率从2008年的2.85%下降到现在的1.55%。
图6:
北京租金回报率从2008年的3.25%跌到现在的1.45%
图7:
上海租金回报率从2008年的2.85%下降到现在的1.55%
图8:
深圳租金回报率从2008年的3.40%跌到现在的1.51%
图9:
广州租金回报率从2008年的4.24%下降到现在的1.70%
房价是租金的贴现,其变化的变量是租金和贴现率,近几年房价上涨幅度超过租金的原因在于贴现率也出现了下降。
近年以来,房价和租金的涨幅不同,并不是房价有更高的资本属性、而租金有更高的消费属性,而是在于贴现率出现了下降,这是在利率市场化过程当中,实际利率和名义利率均不断下降的结果。
2.租金短期下降,因为旧产业迁出速度更快
2.12016年下半年,一线城市房价与租金出现了绝对价格上的背离
通常来讲,房价和房租同涨同跌,这是房地产市场的一般规律,过去十余年一线城市房价与房租走势也大体符合这一趋势。
然而,从2016年9、10月份开始,一线城市房租停止上涨,租金和房价出现明显的逆向而行。
历史数据显示以往租金下跌伴随房价也会下跌,趋势基本相同,只是幅度不同,但是现在却出现房价与租金的背离。
图10:
2016年10月,上海租金与房价出现明显背离
图11:
2016年10月,北京租金与房价出现明显背离
租金大幅回落的现象在2008年也发生过,以上海为例,2008年6月份上海租金开始下跌,直到2010年1月历时1年半租金才涨回到当时水平,不过当时上海的房价也处于下降通道,从2008年7月开始下跌到2009年6月恢复到下降前水平。
图12:
2016年9、10月一线城市租金和房价都出现明显背离
2.2一方面,人口流出导致租房需求减少
以常住人口来看,北京和上海的城镇化进程早在90年代就结束,因此城镇化进程带来的租房和购房需求在一线城市早就开始边际递减。
北京和上海的常住城镇化率分别早在1990年、1988年就超过了70%,参照国际经验,当城镇化率超过70%后,增速就开始下降并趋于平稳。
图13:
1990年,北京的常住城镇化率首次超过70%
图14:
1988年,上海的城常住镇化率首次超过70%
2015年上海常住人口首次流出近10万(除浦东外,中心城区人口增速开始外流),2016年北京常住人口首次出现机械下降达4万人(中心城区外迁明显),常住人口的挤出意味着对租房需求的下降。
另外,北京和上海分别有2200万和2500万常住人口红线的限制,这就意味着未来人口不管是行政管控还是自然挤出,都会导致未来北京和上海的饱和以及人口的流出。
图15:
北京人口外迁趋势明显
图16:
除浦东外,上海中心城区及全市人口在往外流
2.3另一方面,出租房源供给在增加
由于市场中用于出租的房源迅速增加,但短时间内的需求却在下降,租金降低成为必然。
从去年5月4日开始,国务院常务会议提出允许商业用房改变为租赁用房开始,一系列利好租赁市场的实质性政策红利接踵而来,尤其是拍地时的自持比例让未来用于交易的住房被挡在了交易市场之外,被动得转化为用于出租的物业。
图17:
全国出租房源套数每年以2%的速度增加
房价和房租逆向而行,这一现象看似矛盾,实际却有其合理性,背后逻辑链条就是过去2年旧产业迁出速度超过了新产业迁入的速度,所以导致人口和租金都出现了短期的下降。
纵观中国经济现在的状况,目前一线城市的旧行业包括劳动密集型等重工业在外迁,而新的行业包括高端制造业、高端服务行业这些企业在蓬勃崛起。
现在的问题,就是这些跟随新产业流入的高收入人口不及旧产业流出的低附加值人口速度,因此总人口是在外流,导致租房需求的减少,因此租金短期下降。
3.工业化后期,一线旧产业迁出速度超过新产业形成速度旧产业的外迁,从事一二产业的人口大幅外流
进入到经济转型期,由于城区面积扩张速度开始低于经济发展速度,导致单位面积GDP产值提升,部分无法满足高产出效率的企业开始被迫迁出,叠加政府的主动清退,旧产业迁出速度加快。
这是城市发展进入到第三个阶段:
劳动生产率提升阶段的典型标志。
从北京和上海产业结构来看,都是典型的三二一,处于后工业化时期。
目前北京落后的一产和二产从业人员一直在减少,上海的二产从业人员虽然从15年才开始进入下行通道,但其二产的结构在发生巨大的变化,2016年6个重点高端制造业(电子信息产品制造业、汽车制造业、石油化工及精细化工制造业、精品钢材制造业、成套设备制造业和生物医药制造业)完成的工业总产值占全市规模以上工业总产值的67.6%,因此未来上海大概率也会紧随北京的节奏,落后的二产从业人员会加速外流。
因此上海和北京的人口常住人口(机械)下降,主要因劳动密集型产业外迁。
图18:
北京从事一二产业的人员都在减少
图19:
上海从事二产人员从2015年才下行,但其结构已发生变化
3.1新产业的形成刚开始,未来人口流入会更多
目前一线城市新产业中的金融业是近几年才确认为主导产业,后工业化时期伴随新产业成熟的人口流入会不断增加。
北京的金融业是于2011年超过批发与零售业成为第三产业内贡献最大的行业,且于2015年超过第二产业的工业成为拉动全市场经济增长的最重要力量。
上海的金融业是于2015年超过批发与零售业成为第三产业内贡献最大的行业,但到现在其金融业贡献的GDP也只能占工业贡献的67%。
图20:
2015年,金融业超过工业成为拉动全市场经济增长的重要力量
图21:
2015年,金融业成为上海第三产业内贡献的最大行业
在经济转型期间,一线城市的第三产业结构调整才刚刚开始,表现为新兴第三产业在崛起,传统第三产业在萎缩。
目前北京新兴高附加值第三产业的代表金融从业人员和互联网从业人员占比分别仅为4%、6%,而上海的金融和互联网从业人员占比均仅为2%左右,其产业结构调整进程慢于北京。
另外,北京和上海的金融和互联网行业无论是从业人员数量还是平均工资都处在上升通道。
图22:
北京第三产的金融和互联网人员和工资在上升通道
图23:
北京的金融从业人员和互联网从业人员占比仅为4%、6%
图24:
上海第三产的金融和互联网人员和工资在上升通道
图25:
上海的金融从业人员和互联网从业人员占比均仅为2%左右
4.租金将迎来上修,因产业结构调整导致人口回流
从纽约城市发展进程来看,国内一二线城市的发展,尤其一线城市一定也是先逆城市化、后再城市化,再城市化也就是产业结构调整带来高附加值人群的流入。
我们在第一部分也提到一二线,尤其是一线城市未来的租金回报率因为通胀下行需要提升,而一二线城市租金回报率提升的核心在于高收入人口的流入,而高收入人口流入的核心在于产业结构调整,因此租金与房价的背离只是暂时的。
4.1一线核心商圈因产业结构调整租金上涨
从链家的数据可以看出,虽然一线的租金从去年9、10月份开始下降,但核心区域的租金(金融商圈)还在不断上涨,尤其是
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