精品股东权益分析.docx

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精品股东权益分析

股东权益分析

CHAPTER8

与前一章的联系

第七章给出了编制财务报表的设计，作为分析的基础。

股东权益表通常不被认为是财务报表中最重要的部分,因此在分析中常常被忽视。

在美国，不要求企业呈报该表，甚至不要求在脚注中揭示股东权益的期初及期末余额。

然而，分析者在读取其他报表之前，应该首先检查股东权益表。

股东权益表是总结报表，总结了影响股东权益的所有交易。

为了衡量权益，通过对该表的分析，分析者可以确认影响股东权益的所有方面均已包含在他的分析中。

在本书的第一部分，我们已经知道，当会计中的利润被用于定价时,就一定是综合收益。

否则在计算过程中一定有价值损失。

只有当利润是综合收益的时候，最后一章的会计关系才成立。

在后面的章节里，我们将使用这些关系作为分析工具,但这些工具只有在利润建立在综合的基础上的时候才有效。

糟糕的是,大多数国家的多数损益表中披露的净利润不是综合收益。

而对股东权益表的分析则修正了上述不足。

这样就产生了综合的普通股股东权益收益率（ROCE）,第6章将其作为在定价分析中的特别的一个重点。

本章

根据第七章的设计，本章调整（即重新编制）了股东权益表。

这种调整突出了综合收益（即总收益，下同）

如何调整股东权益表以突出其包含的信息？

一个公司的经营及非净盈余收益在调整中是如何处置的?

非净盈余收益背后隐藏了什么?

与下一章的联系

第九章继续对资产负债表和收益表进行调整。

相关网页

需要对第八章的内容进行更多应用理解，请访问本书站点

（

分析师核对表

读完本章之后,你应该能理解：

♦公认会计原则（GAAP）规定的股东权益表是如何安排的。

♦为什么该表的调整是必须的。

♦“其他综合收益”是如何报告出来的。

它在哪儿披露的。

♦在股东权益表中，“非净盈余”项目表达了什么.

♦股票期权是如何补偿员工报酬的。

♦股票期权和其他或有求索权如何导致了隐藏的费用。

♦管理当局如何为股东创造价值——通过股票交易。

读完本章之后,你应该能做到:

♦调整股东权益表。

♦在权益表中区分价值的创造与价值的分配。

♦计算对股东的净股利支付率。

♦从权益表中计算综合收益和综合普通股股东权益收益率（ROCE）。

♦计算净股利支付率和留存盈余比率。

♦计算普通股股东权益的增长率并分析其内容.

♦计算股票期权实施导致的补偿费用。

另一条定价理论的信条是，价值是权益所有者在经营过程中产生的，而不是在股东的财务活动中产生的。

在有效资本市场上的权益金融交易是股东相互之间的有效买卖交易。

经营涉及了与他人交易（以产生价值）。

所以我们在第4章就已看到，在有效资本市场中，股票的发行和以市价重新买回并不创造价值。

但是发行的股票有时候可以作为交易中物品和服务的交换物，这样做大多是为了员工的报酬。

不幸的是，公认会计原则（GAAP）中的记账方法有时候混淆了这些交易的财务方面和经营方面，也就是说，它混同了为了财务需要而筹集的款项和经营中发生的费用.面对股东权益表的分析正可以挑选出这些结算账目。

剔除为了员工的缘故而发行的股票，如果是在低效的市场价格下进行股票的发行和回购的话，是会影响到股东价值的。

这一章也将对这个问题进行讨论。

调整股东权益表

理想的股东权益表应该是简明的提供所有者权益的期初及期末余额的核对，其依据是第2章中所介绍的存量—流量等式：

所有者权益的改变量可以解释为某段时期的综合收益加上股票发行导致的资本积累，再减去以现金和股票回购形式发放的股利.而公认会计原则（GAAP）下的报表常常——并且是不必要的-—比上述复杂，因此分析工作的一部分就是使之简单化。

某一会计年度的理想的权益表应该具有以下形式：

调整的普通股东权益表

普通权益的期初账面价值

+与普通股东交易的净影响

+资本积累（股票发行）

—股票回购

—现金股利

=净现金贡献（负的净股利）

+经营和非权益融资的影响

+净收益（来自损益表）

+其他综合收益

-优先股股利

=综合收益（普通股也适用）

普通权益的期末账面价值

关于这个表格，以下三点需要注意:

1.我们的目的是要衡量普通股股东的权益，因此上述的调整编制的股东权益表排除了优先股权益.在普通股股东看来,优先股股东权益是给与排在他们之前的其他债权人的一种负责,在调整编制的资产负债表中,这种权益被重新划分为财务性质的负债。

2.从与公东交易中产生的普通股权益的净增加部分——也就是负的净股利——与股东权益的增加部分相分离，而这个增加的部分是由经营活动中产生的。

经营和净财务性质的负债对于普通股股东的总的影响在综合收益中被隔离了。

它有三个主要内容:

损益表中披露的净收益，损益表之外披露的其他综合收益,以及优先股股利。

由于从普通股股东角度出发优先股实际上是一种债务，在计算综合收益时，股利是一种“费用”,就像利息费用一样。

于1998年就开始投入使用的财务会计准则委员会（FASB）公告第130条中简洁的描述了对这个报表的调整编制.该报表要求对财务报表中的综合收益有清晰的辨认能力。

为了和财务会计准则委员会（FASB）的第130条公告相一致,Genentech1995年的报表做了轻微的修正,列示于下面的表8.1中，表后是调整后的股东权益表。

你一定还记得我们在第4章和第5章中曾经见过Genentech的1995年的报表。

Genentech没有已发行的优先股股票，所以它的股东权益表只是普通股股东权益表。

公认会计原则（GAAP）报表把票面价值或者说设定价值与超面额缴入资本（additionalpaid–incapital）区别开来，但是这种法定的要求用于定价就不适当了。

缴入资本和未分配利润的区分也是如此。

于是Genentech把原本在未分配利润中的税收利益$11，180，000重新分类，归入超面额缴入资本——实际上是从一个权益类账户转入了另一个权益类账户——这样做并不影响调整后的权益表中的股东权益.Genentech的公认会计原则（GAAP）报表中包含有对一种普通股种类向另一种普通股种类的转变，但是由于各种不同股票的价值是一样的，因此,从总体上说，这些并不是与股东进行的交易①。

这里并没有股票的重新购入或者分发股利。

所以与股东交易的净影响是从发行新股票＄62，150，100中获得的利益。

这个数目在调整编制的权益表中与综合收益有所区别.

特种股票赋予其持有者，一家瑞士药品公司，RocheHoldings有限公司的子公司以下权利：

他可以强迫Genentech在四年内以事先约定的价格重新赎回股票.实质上这种股票是附带有固定选择权的普通股票。

表8。

11995年12月31日Genentech有限公司的公认会计原则（GAAP）报表和调整的普通股东权益表，

以千美元为单位.这张调整的普通股东权益表区分了与股东的交易和综合收益。

公认会计原则下的权益表

股票

总量

期初普通股

期初余额

—

—

为执行股票期权和认股权证而发行的股票

298

＄6

普通股票相特种股票的转化

42，349

847

期末余额

42,647

853

可赎回普通股

期初余额

50,106

1,002

为执行股票期权和认股权证而发行的股票

679

14

为员工持股计划而发行的股票

322

6

可赎回普通股向普通股票的转换

（51，107）

（1,022）

期末余额

——

--

普通股

期初余额

67，133

1，343

为执行股票期权和认股权证而发行的股票

512

10

为员工持股计划而发行的股票

218

4

可赎回普通股向普通股票的转化

51,107

1，022

普通股票向特种普通股票的转化

（42，349）

（847）

期末余额

76，621

1，532

超面额缴入资本

期初余额

1,207，720

为执行股票期权和认股权证而发行的股票

37，087

为员工持股计划而发行的股票

17,819

由职工普票选购权实施中实现的税收利益

7，204

优先于准重组发生的税收利益

11,810

期末余额

1，281，640

未分配利润

期初余额

129,127

净利润

146,432

优先于准重组发生的税收利益

（11,810）

期末余额

263,749

其他综合收益

期初余额

9，592

可转手证券的未实现利得

44,681

期末余额

54,273

股东权益总额

$1,602，047

调整的普通股股东权益表

余额,1994.12.31

＄1,348，784

与股东的交易

股票发行

$62，150

股票回购

0

——

普通股股利

0

62，150

综合收益

净收益

146,432

其他综合收益

44，681

优先股股利

-—

191,113

余额,1995。

12.31

$1，602,047

财务会计准则委员会（FASB）的第130号公告要求在财务报表中确认综合收益。

该公告把

净收益和其他综合收益区分开来，并且允许上述两者的和，也就是综合收益,以下面三种形式披露出来:

1．通过在股东权益表中把净收益加入权益表中披露的其他综合收益项目来反映综合收益.

2。

把其他综合收益如入损益表中披露的净收益来反映,同时将总的综合收益结转至股东权益之中。

3。

在损益表之外另外加上一个独立的其他综合损益表，同时将其他综合损益表连同损益表中的净收益结转至股东权益之中。

Genentech的报表使用了第一种披露方法,大多数公司也使用这种披露手法①。

所以在调整的报表中的综合收益是损益表中净收益和权益表中的其他综合收益的总和（在本例中，指的是可转手证券的未实现利得）。

①作为第三种方法的例子，请见1998。

10–kfilingforPenfair，Inc。

，证券交易委员会（SEC）的EDGAR站点。

比率分析

调整的所有者权益变化表究竟揭示了什么呢？

它给出了在一定时期的权益的增加量.它还能清晰地辨认出由所有者进行的新投资或者抽回投资资本引起的权益的增长和由经营活动产生的权益的增加。

实际上,不管是普通股东权益收益率还是权益增长率—-剩余收益的两个驱动因素——都能在报表中识别出来.我们用下面一系列比率来对该报表进行分析。

股利支付率与留存收益比率

股利支付率和留存收益比率用来描述股东对投资资本的抽回。

标准的股利支付率是用现金股利支付的收益的一部分:

股利支付率=股利/综合收益

你通常看到的计算公式是用股利去除以净利润，而不是除以综合收益。

股利支付率包括了用股利形式表示的支出；总支出就是股利加上股票回购。

有些公司，比如微软,不支付股但却常常有股票的回购。

如果资本利得的税率低于股利的税率，需要对股利支付税金的股东们就更愿意公司重新购入股票，而不是分发股利。

总支付率=（股利+股票回购）/综合收益

总支付率是用总额计算的，而不是用每股金额计算的。

这个比率和股利支付率的差异就是以股票回购（这会产生资本利得）方式支付的收益的百分比数。

须注意的是，这里并未涉及股票股利和股票分割。

它们只是改变了股票数量，而对每位股东的权利没有影响.有一些股票分割和股票股利涉及留存收益到超面额缴入资本的转化。

但这对权益价值没有影响。

尽管股利支付意味着股利的发放并非当期收益的支付，它们实际上是从账面价值中支付,也就是从资产中支付的。

所以即使公司报告的是损失，它仍然可以支付股利.作为账面价值一部分的支出，是股东抽回投资资本的比值：

股利对账面价值比率=股利/（普通股股东权益的账面价值+股利）

总支出对账面价值比率=（股利+股票回购）/（普通股股东权益的账面价值+股利+股票回购）

通常，在这些计算中分母上的普通股股东权益（CSE）使用期末账面价值（但是，为了对应那一年的股利支出，也可以使用平均普通股股东权益（[CSE]）。

留存收益比率强调的是留存的利润，而不是支付的利润.标准留存比率只涉且现金股利（但是可以修改为合并的股票回购）:

留存比率=（综合收益—股利）/综合收益=1–股利支付率

Genentech没有支付股利，因此它的留存收益比率为100％。

增长率

股东权益的增加就是期初余额到期末余额的变化。

作为增长的比值，增长率解释了这种增加。

这种增加,部分地是由于与股东的交易，即净投资率：

净投资率=与股东的净交易/（普通股股东权益（CSE）的期初账面价值）

从Genentech的股票发行＄62,150,000中可以计算出，Genentech的净投资率为4.61。

经营活动产生的那部分增长率通过以期初普通股股东权益为基础的收益率反映出来,对于Genentech来说，是14.17%。

从两种来源-—新的股东融资和经营活动——而得出的所有者权益增长率,就是普通股股东权益增长率：

普通股股东权益的增长率=普通股股东权益的变化量/普通股股东权益的期初量

=（综合收益+与股东的净交易）/普通股股东权益的期初量

Genentech的1995年增长率是18.8%。

如果普通股股东权益收益率是以普通股股东权益的期初量为分母来计算的话，那么：

普通股股东权益的增长率=普通股股东权益收益率+净投资率

对于Genentech来说，普通股股东权益增长率是14.17％+4.61%=18。

8％。

普通股股东权益的回报率是盈利能力分析所强调的重点。

而普通股股东权益的增长率是增长率分析的焦点。

这两者共同产生了剩余收益。

我们可以看出增长率是由普通股股东权益收益率和新投资率驱动的。

非净盈余会计

把收益项目放在权益表中报告,而不是放在损益表中报告，这就叫做非净盈余会计.一张仅仅列入损益表中的净收益的权益报表，就是净盈金会计报表。

这些术语似有贬义性质，但却很适当。

在非净盈余会计之下，损益表中的收益就不"干净”了，即它是不完整的.公认会计原则中使用的"净"收益实际上属于用词不当.我们在第5章中看到，非净盈余会计下的净收益与股票回报率并不一致；净（综合）收益却可与股票回报率一致。

也就是说，公认会计原则下的净收益漏掉了股票价格的部分价值。

表例8.19列示了在美国很容易见到的非净盈余项目。

在调整的损益表中,收益项目设计成经营收益或财务收益（费用），以便分类.其中有些项目你可能并不常见到。

最普遍的两个是证券的未实现利得和损失与外币折算利得和损失。

1。

可转手证券的未实现利得和损失。

财务会计准则委员的的第115号公告区分了以下三种证券：

♦交易证券

♦可转手证券

♦持有至到期日的证券

表例8.1非净盈余会计：

美国公认会计原则

所有非净盈余收益项目都是以税后净额报告的。

经营收益项目

-些收益增加的会计变化（会计原则委员会APB第20号意见）

存货的后进先出法定价的变化

长期合同会计的变化

影响采掘业中的全部成本会计的变化或者被其影响的变化

在会计标准的“红线”（即分界线）引起的变化（比如，长期权益投资从成本法转向权益法引起的变化）

第一次与IPO（首次公开发行〉或者商业合并相关的变化

或有事项会计的变化（财务会计准则委员会第11号公告）

附加的最低养老金负债（财务会计准则委员会会第87号公告）

获得的计入后期亏损的税收利益（财务会计准则委员会第109号公告）

为支付雇员认股计划的股利而获得的税收利益（财务会计准则委员会第109号公告）

可转手权益证券的未实现利得和损失（财务会计准则委员会第115号公告）

财务收益（或费用）项目

优先股股利

可转手债务证券的未实现利得和损失（财务会计准则委员会第115号公告）

偿还优先股带来的损失

营业或者财务收益项目

外币折算收益和损失（财务会计准则委员会第52号公告）

衍生金融工具的未实现利得和损失（财务会计准则委员会第133号公告）

需要重新分类的资产负债表项目

与员工股票期权和股票提供相关的递延报酬（会计原则委员会第25号意见书和财务会计准则委员会第123号公告）

应付股利

雇员认股计划（ESOP）的借款或借款担保（SOP76—3和93—6）

注：

APB是会计原则委员会（AccountingPrinciplesBoard），是财务会计准则委员会FASB的前身。

SOP是美国注册会计师协会（AICPA）意见公告书。

ESOP是雇员认股计划。

交易证券是在资产组合中易于交易的证券。

这种证券在资产负债表中都使用市场价格来标示,而市场价格的变化引起的未实现利得和损失在损益表中报告出来.不太易于交易但在到期日之前可能卖出的证券叫做可转手证券。

这种证券用“公平的”市场价格标示，但是其未实现利得和损失被看做是综合收益的一部分。

管理当局准备一直持有至到期日的证券在资产负债表中以成本价格记录，所以没有未实现利得和损失.所有种类的证券的己实现利得和损失应该在损益表中作为净收益的一部分披露出束。

这些规则既适用于负债类证券又适用于权益类证券——后者在被投资企业股权中所占比例小于20%。

2外币折算利得和损失。

控股的外国子公司的资产和负债如果是用外币衡量的,就必须以美元的形式合并入美国母公司的报表中去。

如果在报告期内汇率有所变化，那么用美元表示的资产和负债的价值也相应的发生改变。

这个过程中产生的利得或损失是折算利得或损失,须与外币交易产生的利得和损失相区别.大多数的交易利得和损失是作为净利润的一部分报告的.折算利得和损失是其他综合收益的一部分。

折算利得和损失既适用于子公司的经营及财务性资产，也适用于子公司的负债，因此子公司的收益会影响到经营或财务收益，如表例8。

1所示.

在表例8.1中的其他项目比以上两者显示的频率少一些,不过在财务会计准则委员会第133号公告在2000年应用后，衍生证券的未实现和损失将会非常普遍，那时也将会有很多的衍生证券在市场上显示并且标价。

表8.2VF公司1998年度公认会计原则报表和调整编制的普通股股东权益表，以千美元为单位。

请注意列示于右边的数字，它们已经在调整编制的报表中被编入综合收益部分，或者（在递延报酬的例子中）表示为单独的一行。

公认会计原则下的权益表

普通股

额外实收资本

累计其他综合收益

未分配利润

余额，1998。

1.3

$121，225

＄744,108

＄（36,110）

＄1，037，546

净收益

388，306

现金股利:

普通股票

（97,943）

优先B股

（3,717）

优先股股利的税收利益

568

优先股股票的偿还

（2，763）

限制性普通股

19

208

（37）

库存股份的购买

（3，223）

（＄144,175）

为递延报酬计划持有的信托普通股股票

（233）

（6，728）

股票期权的实行，净节约股票数

1,678

57,195

（87）

余额，1999.1.2

＄119,466

＠801，511

＄（25,639）

$1，170，970

调整的普通股股权益表

余额，1998。

1。

3

1，866,769

与股东的交易

股票发行

59,013

股票回购

（154，359）

普通股股利

（97，943）

（193，289）

综合收益

净收益

388，306

优先股税收利益

568

偿还优先股带来的损失

（2，763）

外币折算利得

10，471

优先股股利

（3,717）

392,865

递延报酬的净增加

（37）

余额,1999。

1。

2

2,066，308

表8。

2给出了1998年VF公司股东权益表的例于，我们可以看看其他项目。

VF公司是一个衣饰制造商,以生产Wrangler和Lee牌的牛仔著称。

在本章的这一部分里，我们将要分析VF的报表。

窗口8。

1将会使你对这个公司熟悉起来.你会看到即使这个公司的产品是传统型的。

在90年代它也把自己建成了一个极具创新力的公司。

这个表中的公认会计原则报表是关于普通股的，但是公司仍拥有可赎回优先股.该公司在资产负债表中把优先股和普通股分开列示，优先股被放在负债和普通股东权益中间

。

从普通股股东的角度来说,这是非常周到的。

不过,优先股股利被包含于普通股权益中,在此表中用1表示。

除了其他综合收益中的货币折算调整外，在未分配利润润栏中还有三个其他的非净盈余项目：

一笔支付给雇员认股计划（ESOP）（用3表示）的＄568，000的优先股股利税收利益，一笔＄2，763,000的偿还优先股带来的损失（用4表示）,关于在限制性股票计划下的准许员工持有普通股股票的一笔$37，000的费用（用5表示）。

你会注意到并不是每个非净盈余项目都如财务会计准则委员会第130号公告所定义的那样被包含于"其他综合收益”中的。

分析者必须要深入挖掘。

对于普通股股东来说，优先股股利是一种（非净盈余）费用。

优先股股利通常不是税收减免，但当向雇员认股计划所持有的股票支付时，普通股股利和优先股股利都是税收减免。

优先股股利的税收利益是支付优先股股利的费用的减项——也是员工酬劳成本的减项——因此对于普通股股东来说是一种收益。

窗口8。

1

了解业务：

VF公司

VF公司成立于1899年,它是美国公众持股的最大的衣饰制造商,生产不同种类的衣饰，但以牛仔服为主。

战略

VF公司的宗旨是维持对顾客有广泛吸引力的稳定的服装品牌，维持对那些只注意少量、有效的供应商的零售商的先进配送系统。

公司的“用户至上主义”哲学强调的是可靠性-—合身、舒适、物有所值—-而不是时尚和有魅力。

这就包括了发展和维持优势品牌，区分商档消费的产品和大批量生产的基础性服装,依靠于经由每个配送渠道的合适的品牌来生存，以及在及时性服务方面做一名领先者。

这个战略是通过“联合管理”来实现的,“联合管理"就是以顾客为中心组织管理队伍。

这种管理依赖于公司的市场反应系统，这个系统是每日从零售商处传送来销售点的数据以决定次日的出货及管理存货的一种信息工具.这还需要顾客反应系统作为辅助,这个系统跟踪特别顾客的需求,帮助查明公司品牌的市场状况。

业务

VF公司最主要的产品线是牛仔服，它的品牌名称包括Lee，Wrangler,Riders,Britannia，Rustler，以及（棉制的便服）Wrangler的TimberCreek.这些牛仔服装在全世界的百货公司、专卖店、廉价商店中出售。

公司还生产和出售工作服、儿童的游乐服、羊毛服装、T恤，以及内衣。

公司被组织成为六“块”——牛仔服、工作服、内衣、毛织类、游乐服，以及国际类。

这个行业具有高度的竞争性，其中主要的竞争对手是Levi’s和一些私营品牌。

公司最大的顾客是沃尔玛特百货公司（Wal—Mart），它在1998年度占据了销售收入的12。

3％。

公司前十位最大的顾客的销售收入占了总收入的41％，16％的销售收入是跨国经营的.广告费用很大，在1998年度占了销售收入的5。

2％。

VF公司拥有70,000名员工.公司发动了一个非按贡献定义的退休金福利计划（noncontributorydefinedbenefitpensionplan），全面地覆盖了所有全日制的国内雇员。

公司还启动了雇员员认股计划（ESOP）。

债务融资

公司管理当局的目标是负债