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资本市场统合法研究许凌艳
第三节资本市场统合法研究
随着金融业综合化的不断深化,当今,资本市场无法抗拒的潮流是金融业综合经营的大格局下金融创新产品的多样化。
不同类型的金融机构——银行业、证券业和保险业之间的界限正变得日益模糊。
这对传统金融监管模式下对不同金融产品的分类监管模式形成巨大挑战。
银行将承受原来仅仅是由证券行业单独承担的风险;证券公司也由于它们购买证券化的银行资产而承受银行业的风险。
同时金融消费者则因购买混业经营模式下的金融产品而面临空白规制的风险,使得那些处于法律交叉地带的金融创新产品的投资者面临利益无法保护的危险境地。
现代金融法制必须对此作出回应,从而充分保护新型投资产品的金融消费者,确保资本市场的信赖性和有效性,更周全地控制金融风险,并最终提高金融业的整体竞争力。
监管真空和交叉监管为建立统一监管的组织结构提供了一个强烈的诱因,正是在这个意义上,一些经济学家提出,尽管可以通过多种方法建立一个多边机构的合作机制以解决金融混业经营的问题,但是,一个统一的金融监管机构相对而言更能适应金融集团化发展的需要,获得金融监管的规模经济所带来的效率及综合协调性的提升。
基于金融监管理论的变迁,金融监管模式也随之变革。
21世纪世界各国金融监管模式总体演变特征之一就是:
金融监管体系的综合化这一基于现代金融市场整合趋势而出现的以立法为基础的全面监管体制的巨大变革被形象地称之为“金融大爆炸(financialbigbang)”式的金融业统合监管模式的改革,也称为单一监管者的功能性监管模式(cross-sectorintegratedsupervision),或者金融监管一体化(IntegrationofFinancialRegulations),即将金融业作为一个相互联系的整体统一进行监管,把对银行业、证券业、保险业等金融业的监管权均交由一个单一监管机构负责。
金融业统合监管模式反映了当代发达金融服务领域的现状和发展需求,并由此引发了诸多国家的金融法制的大变革。
资本市场统合法在这场“金融大爆炸”变革中应运而生。
资本市场统合法是指与金融业统合监管模式相适应的,根据单一监管者的功能性监管(cross-sectorintegratedsupervision)模式来重新整理和改编原有的多部与资本市场
相关的法律,将除了传统银行、保险业务等领域之外的金融投资业统统整合并加以统一调整的法律规范的总称。
1986,挪威率先建立了统一的金融监管机构:
金融监督委员会。
挪威金融监督委员会履行监管职能的主要法律依据是:
《信用机构、保险公司和证券交易监管法》(ActonSupervisionofCreditInstitutions,InsuranceCompaniesandSecuritiesTradingetc),简称《金融监管法》(FinancialSupervisionAct)。
随后丹麦、瑞典、比利时和芬兰也设立了类似的机构,统一负责对银行、非银行金融机构和保险公司的监管。
1996年以后,日本和韩国也转向统一金融监管体制并最终制定了日本的《金融商品交易法》和韩国的《关于金融投资业及资本市场的法律》;1997年英国开始了统一金融监管体制改革并最终成立了为《2000年金融服务和市场法》所确认的超级金融监管机关—英国金融服务管理局;2001年7月1日,拉脱维亚建立了统一的监管机构:
金融和资本市场委员会,该机构设立的依据是2000年6月国会通过并施行的《金融和资本市场委员会法》(OntheFinancialandCapitalMarketCommission)。
2001年10月5日,新加坡国会通过了金融管理局提出的《证券及期货法》(SFA),该法将该国原有的证券业法、期货交易法、交易所法及公司法部份条文等均并入同一个全新的法律中,以适应混业经营和产品创新的金融趋势。
此外,奥地利、爱沙尼亚、德国、直布罗陀、匈牙利、冰岛、爱尔兰等等国家也都制定了资本市场统合法以适应本国金融业统合监管体系。
金融业统合监管模式和资本市场统合法的诞生使全球金融监管法律制度进入一个全新的时代。
一、资本市场统合法的基本立法原则
金融业统合监管模式在国际上引起广泛关注与高度重视,为适应高度集中统一的金融监管模式,很多国家开展了金融法制的大变革。
当前,这场发生在全球范围内对金融资本市场发生根本变革的资本市场统合法运动仍方兴未艾。
考察各国资本市场统合法立法精神,这场金融法制大变革运动奉行以下立法原则:
第一,由现行的商品类、机构类规制转换成对“经济实质相同的金融功能”进行“统一规制”的功能性规制。
现行资本市场相关金融规制法律的特征是以“对象商品”或“金融机构”的概念形态或种类为基础的商品类、机构类规制。
这种规制在如今迅速变化的金融市场环境当中日趋不能适应。
高度集中统一的金融监管体制从现行的商品类、机构类规制转换成对“经济实质相同的金融功能”进行“统一规制”的功能性规制。
为了贯彻这种功能规制原则,首先需要将金融投资业、金融投资商品、客户根据经济实质进行重新分类,以金融投资商品(证券、衍生商品)、金融投资业(买卖、中介、资产运用业等)、客户(专门、一般投资者)为标准对金融功能进行分类,只要金融功能相同就适用同一的进入、健全性、营业行为规制,并根据金融功能的特征对三种规制进行差等适用。
这种功能规制的原则同样也适用于投资者保护,对于作为同一金融功能对象的投资者也将会适用同一的投资者保护制度。
第二,扩大有价证券的范围。
在新制定的资本市场统合法中,对于投资公司可以经营的金融投资商品,从一贯采取的列举主义向兼容并包主义(all-inclusivetheory)转换。
传统法律条文中,投资公司可以经营的商品被具体的列举为如股票,债券,有价证券,货币(通货)等,不在这个名单中的商品是不能经营的。
资本市场统合法最大特征之一就是极大的扩大了有价证券的的范围,甚至试图对金融投资商品做出概括性定义。
韩国的资本市场统合法用可以概括所有具有“投资性”金融商品的单一概念来定义“金融投资商品”。
采用兼容并包主义可以使投资公司更加自由地依据自己的能力开发出各种创意性的商品,特别是独创性的新型衍生商品,与此同时投资者的选择范围也将大大拓宽。
第三、强化金融消费者利益保护机制。
建立高度集中统一的金融监管体制并制定资本市场统合法的最重要的目的之一就是为了消除规制的空白,使没有具备投资者保护制度的金融投资业领域自然被消除。
同时资本市场统合法作为强化对投资者利益保护的重要法规,通过说明义务的强化(说明义务是指金融投资公司向投资者劝诱金融投资商品的投资时,将商品的内容与危险等法律规定的事项以投资者可以理解的程度向投资者进行充分说明的义务)、适合性原则的引进(即金融投资公司根据投资者的特征来选择适合的劝诱投资方式的原则,并为了掌握投资者的特征,提议引进在进行投资劝诱之前通过面谈程序等来书面确认投资者的投资目的、财产状况及投资经验等的“Know-Your-Customer-Rule”规则)、未邀请劝诱的禁止等投资劝诱规制(即禁止进行投资者没有邀请的投资劝诱的制度,其目的在于保护投资者的私生活及稳定的生活)、投资广告规制(如对投资广告做出如下定义:
“以不特定多数人为对象,并以诱引金融投资商品的买卖或其他交易为目的,提供该金融投资公司的经营业务或关于金融投资商品的信息的行为。
”其中,只将“以不特定多数为对象”的行为作为投资广告来进行规定的目的在于与以特定人为对象的“投资劝诱”相作区分。
并对广告的内容,广告的主体等进行严格规范)、防止利害冲突机制的引进(禁止有害于投资者利益并追求自己或其他投资者利益的利益冲突行为的存在)、扩大信息披露义务发行主体的范围等多种制度来寻求投资者利益保护的强化。
二、资本市场统合法的比较研究
(一)日本和韩国资本市场统合法的比较
近期,日本和韩国的资本市场统合法尤其引人注目。
为了给金融消费者营造安定的投资环境,提高整体金融竞争力,日本、韩国都对本国金融相关法制进行了全面果断的调整。
由于金融产业和制度的发达,多样性的金融商品也随之问世,与此同时,钻法律中的空隙进行欺诈的实例在日本频频发生。
但日本对金融资本市场的限制结构(相关条例构造)依然保持着传统式的以行业区分的金融监管体制,不能迅速应对新型金融衍生产品、混业经营和多种新型金融商品所引发的问题,因此旧有法规构造面临着许多尚待解决的问题,相类似的金融商品的规则体系产生了互相冲突的问题。
特别是2003年日本外汇交易相关的机构投资者蒙受的损失已成为社会问题,虽然在当时的状况下,将外换交易列在范围之内,实行了金融期货交易法的紧急措施,但未能充分保护金融消费者的利益。
2006年爆发的“活力门丑闻”则是素有日本比尔·盖茨之称的“活力门”公司恶意利用无限责任合伙制投资基金,钻法律漏洞进行违法活动的案件。
日本政府为了应对急速变化的金融资本市场环境,着手进行了对金融相关法律制度的结构性变革。
2006年6月,日本将证券交易法进行了扩大再编(补充重编),确立了《金融商品交易法》,并于2007年7月1日开始分阶段实施。
《金融商品交易法》注重金融消费者保护,以适合性为原则,强调说明义务,强化信息公开制度,并以实现金融相关法律制度的根本变革为目标。
该法将规范传统有价证券、衍生产品、外汇交易、投资信托、证券化产品、产品基金等金融商品的法规统一起来,彻底整顿金融法制。
(图八:
日本金融商品交易法体系)
日本的监管机构为(图九):
2003年,韩国政府也开始推进统一金融法的项目,即将韩国的金融相关法律根据各个功能规制原则重新整理和改编。
2005年2月17日,韩国政府发表了将证券交易法、期货交易法及间接投资资产运用法等资本市场相关法律统一成为“关于金融投资业及资本市场的法律(以下简称为“资本市场统合法”)”的制定计划。
2007年7月3日,韩国国会通过了能够引起韩国金融业“大爆炸”的《资本市场统合法》。
资本市场统合法将在2009年开始施行,该法规定,证券公司在基本的业务以外,还可在公司内部设立负责期货交易的部门直接进行期货业务,亦可兼顾资产营运公司的资产运营业务,投资咨询公司的投资咨询业务。
如此一来,打开了证券公司等规模大型化的道路。
韩国也有望出现像高盛等基本不受限制地受理各种业务的大型投资银行。
该法的通过并实施会使韩国的金融产业结构三分为“银行业”、“金融投资业”及“保险业”,从而成为韩国打开新的竞争与革新时代的重大契机。
韩国资本市场统合法的最终实施将会使证券交易法、期货交易法、间接投资资产运营法、信托业法、韩国证券期货交易法、有关综合金融公司法律、企业重组投资公司法等多部法律被废止,而旨在统一调整金融投资业的一部法律:
关于金融投资业及资本市场的法律(简称为“资本市场统合法”)将适用于韩国的资本市场。
资本市场统合法是对除银行、保险的各个领域进行统一为目的的。
其适用范围与日本的金融商品交易法案有很多相似部分,但其整体体系和结构以及具体适用范围上还存在相当大的差异。
资本市场统一法的颁布将进一步深化韩国金融业自由化的进程。
韩国资本市场统合法的颁布将会使韩国由制造业和银行业带领的经济时代引领入以资本市场为导向的新时代。
(图十:
韩国资本市场统合法体系)
1,日本、韩国资本市场统合法有诸多相同点:
日本的《金融商品交易法》及韩国的《关于金融投资业及资本市场的法律》差不多都是在相同的时期出台并且内容几乎相同。
它们的立法理由也几乎是相同的,都是为了解决新型金融商品规制的空白,配合单一监管者的功能性监管模式,实行集中统一的法规体系。
日本、韩国资本市场统合法的相同点主要有:
第一,适用范围相同。
日本和韩国的资本市场统合法都规范了金融商品从组成到偿付的整个过程,这点区别于英国《2000年金融服务及市场法》。
英国《2000年金融服务及市场法》只是规制了金融商品的销售、劝诱的内容,不是一个规范金融商品整体性的法律。
第二,都体现了规则的横向化,即两国的资本市场统合法都对具有同样经济功能的金融商品适用同样的规则,而不管该金融业是何种机构或形态。
日本和韩国资本市场统合法对投资性强的金融商品和服务都附加同等细致的规制(例如广告等的规制;虚伪告知、断定性判断提供、不邀请劝诱、再劝诱等禁止行为的禁止;损失填补等的禁止、适当性原则、善管注意义务、合同缔结前的书面交付义务、合同缔结时等的书面交付义务、分别管理等)。
第三,都根据顾客的不同而规制差别化,体现了规制的灵活化。
两国资本市场统合法都将投资者按照是否对有价证券投资有专业知识和资产规模是否能够承受由投资带来的风险的能力不同而区分为特定投资者(专业)和一般投资者(业余)。
在与特定投资者之间进行交易时,某些以弥补信息差距为目的的行为规制是不适用的,例如将合同缔结前的书面交付义务等。
2,日本、韩国资本市场统合法也有诸多不同点:
第一,对于金融商品界定的方法不同。
日本和韩国的资本市场统合法都是以金融商品为调整对象,但两国法律对金融商品的界定方法不同。
日本《金融商品交易法》对金融商品采用的是列举的方式,并依据是否具有证券、证书来划分有价证券,被日本认为是一种古董式的陈旧做法。
韩国则在其资本市场统合法中用了概括加列举的方式将金融商品的法律范畴抽象出来。
日本原先的《证券交易法》对证券的定义较为狭窄,与《证券交易法》相同,《金融商品交易法》同样把有价证券分为两类:
发行了证券、证书的权利和未发行的权利。
金融商品交易法第2条第1款的有价证券包括:
①国债证券,②地方债证券,③特殊债,④资产流动化法上的特定公司债券,⑤公司债,⑥对特殊法人的出资债券,⑦协同组织金融机构的优先出资证券,⑧资产流动化法上的优先出资证券、新股认购权证书,⑨股票、新股预约权证券,⑩投资信托、外国投资信托的受益证券,⑪投资法人的投资证券、投资法人债券、外国投资法人的投资证券,⑫借贷信托的受益证券,⑬特定目的信托的受益证券,⑭信托的受益证券,⑮商业票据(commercialpaper),⑯抵押证券,⑰具有①至⑨、⑫至⑮的性质的外国证券、证书,⑱外国贷款债权信托的受益证券,⑲期权证券、证书,⑳预托证券、证书,21)政令中指定的证券、证书。
金融商品交易法第2条第2款的后段是关于将应该表示为证券、证书的权利之外的权利视为有价证券的规定。
因此,有以下这些权利:
①信托的受益权;②外国信托的受益权;③无限公司、两合公司的社员权(只限于政令规定的权利);④外国法人的社员权中具有③性质的权利;⑤集团投资计划份额;⑥外国集团投资计划份额;⑦政令指定的权利。
这些都是比修改前大幅扩充的。
除了有价证券,日本《金融商品交易法》中的“金融商品”还包括基于存款合同的债权及其他权利或表示该权利的证券或证书,依政令中所作规定;货币;除前三项之外,存在多数同一种类且价格变动显著的资产,关于该资产的衍生品交易(包括类似于衍生品交易的形式),政令中规定必须确保投资者利益的形式(商品交易所法第2条第4项规定商品除外);依内阁府令的有关规定,金融商品交易所为了使市场衍生品交易顺利化,设定利率、偿还期限以及其他条件标准化的标准物。
韩国资本市场统合法第2条则将金融投资商品加以抽象,统一界定其概念,即“金融投资商品是指为了取得利益或避免损失为目的,约定现在或将来特定时点上的金钱等的转移而取得的权利。
为了获得这些权利,负担本金损失或超过本金的损失乃至追加支付的可能性的有危险(以下称“投资性”)性的产品。
”韩国资本市场统合法将金融投资商品区分为证券和金融衍生品(场内衍生商品、场外衍生商品)两类。
韩国资本市场统合法第4条对证券的界定也非常简洁,没有受日本法上是否具有证券、证书来划分有价证券的种类,而是按照证券的法律性质不同将证券划分为债务证券、股权证券、受益证券、投资合同证券、衍生集合证券、预托证券。
这种对金融投资商品的界定方法更加简洁周全,疏而不漏,时惟借鉴。
第二,在金融衍生商品的调整范围方面,韩国的调整范围更广,包括商品期货。
韩国资本市场统合法第4条将一般商品(农产品、畜产品、水产品、林产品、矿产资源等和以这些产品制造或加工成的商品及和这些类似的商品)也列入衍生商品的基础资产范围内。
而日本《金融商品交易法》第2条第20款至第25条款规定的衍生商品仅包括金融衍生商品(如金融期货交易、利息及外汇互换、信用金融衍生商品、大气衍生商品等)。
此外,日本、韩国资本市场统合法还有诸多不同点,比如日本《金融商品交易法》与《金融商品贩卖法》同时存在,这会导致对资本市场规制规范体系的二元性;而韩国则统一用一部资本市场统合法来规制。
所以,韩国资本市场统合法是韩国在立法技术上成长的结果,也是与日本法从过去密切的关系中分离的一个例子。
但从总体上来看,日本的《金融商品交易法》比韩国资本市场统合法更为复杂。
(二)英国和德国资本市场统合法的比较
英国是高度集中的金融业统合监管的典型。
为了迎接金融全球化、金融服务业自由化的挑战,1986年撒切尔发动了一场规模宏大,后来被称为第一次“金融大爆炸”的改革。
英国商业银行纷纷收购和兼并证券经纪商,逐渐涌现出一批超级金融机构。
1997年5月,当时的英国财政大臣布朗宣布改革金融监管体制,将包括英格兰银行在内的9家金融监管机构的权力统一到一家新的机构,并于1997年10月28日成立了金融监管服务局(FSA)。
为了发挥金融监管服务局整合监督的职权,英国于1986年通过《金融服务法》,内容涵盖证券、期货、保险等所有金融服务业。
2000年通过的《金融服务及市场法》(简称FSMA),取代了《1986年金融服务法》(FinancialServiceAct1986)、《1987年银行法》(BankingAct1987)、《1986年建筑协会法》(theBuildingSocietiesAct1986)、《1979年信用协会法》(theCreditUnionsAct1979)、《1982年保险公司法》(InsuranceCompaniesAct1982)、《1992年友好协会法》(theFriendlySocietiesAct1992)等,成为英国证券期货市场的主要法律。
《金融服务及市场法》于2000年6月14日三读通过,2001年12月1日正式施行。
《金融服务与市场法》通过之后,FSA高度集中统一的金融监督职能和监管模式得到了进一步加强。
该法赋予FSA广泛的法规制定权,同时还成立了“金融服务和市场特别法庭”,审理发生在FSA与被监管机构间经双方协商难以解决的问题。
此外,该法还建立单一的裁判外纷争处理的申诉程序和金融赔偿制度,以保护投资者利益。
国际金融危机爆发后,英国在强化金融监管方面也作出了巨大的努力。
2009年2月21日,英国的《2009年银行法》(BankingAct2009)生效。
2009年7月8日,英国财政部发表了题为《改革金融市场》的白皮书(以下简称白皮书)。
但是,2010年7月,在财政部向英国议会提交的《金融监管的新方法——判断、焦点及稳定性》报告中,否定了原有金融监管架构的改革提议,明确而详细地提出了英国建立宏观审慎管理体系的框架。
1,原有的改革提议——《改革金融市场》白皮书
(1)成立专门机构加强金融监管协调。
成立金融稳定理事会(CouncilforFinancialStability,CFS),以取代财政部、英格兰银行和金融监管局在2006年3月设立的“三方常务委员会”(TheTripartiteStandingCommittee)。
金融稳定理事会是一个法定委员会,拥有制定规则的权力,由财政部、英格兰银行和金融监管局三方组成,对议会负责,由财政大臣担任理事会主席。
金融稳定理事会的宗旨主要包括:
通过定期磋商和讨论,及时发现金融市场上的风险;协调三方制定的金融政策;增加金融市场上各类信息的透明度等。
(2)加强中央银行在维护金融稳定方面的权利。
明确英格兰银行维护金融体系稳定的法定目标,以及为实现该目标可采用的工具。
在英格兰银行董事会下新设金融稳定委员会,(FinancialStabilityCommittee,FSC)。
该委员会由央行行长担任主席,其他成员包括央行副行长和四位央行董事,财政部可指派1名代表列席委员会参与讨论,但无投票权。
金融稳定委员会的职能是:
结合金融稳定目标与央行政策战略,向央行董事会提供政策建议;就涉及金融稳定问题,提出金融机构处理意见;监测央行履行稳定职能的情况,以及由央行董事会赋予的、以维护金融稳定为目的的其他职责。
(3)进一步完善和强化金融服务监管局的职能。
扩大金融服务监管局的职能。
金融服务监管局现有的4个职能不足以监控金融风险。
为此,政府将通过立法来赋予金融服务监管局第五个职能,即跟踪、判断和控制金融体系中的风险。
图十一:
《改革金融市场》白皮书建议的金融监管组织架构
2,最新的改革方案——2010年《金融监管的新方法》
(1)将宏观审慎与微观审慎监管职能合并到英格兰银行。
英国政府对现有监管架构进行了深刻反思,认为英国现有的“三方(tripartite)”监管体系使三个管理当局(英格兰银行、金融服务局FSA及财政部)对金融稳定共同负责,其结果是,没有哪个单独的机构拥有责任、职权或权力对整个金融体系进行监督、识别潜在的不稳定趋势,并采取协同行动来对此做出反应。
因此,英国政府认为要改变现有监管体系的弊端,就应将宏观审慎与微观审慎监管的职能合并在一个机构内来实现。
为此,英国政府提出取消金融服务局,将其职能重新划分到两个新设的监管机构——审慎监管局(PRA)和消费者保护与市场管理局(CPMA),其中审慎监管局作为英格兰银行的一个下属机构,而消费者保护与市场管理局则独立于英国政府。
审慎监管局的首要目标是通过对金融机构的有效监管来促进金融体系的稳定与审慎运行,在某种程度上把由任何机构倒闭所引起的破坏性影响减到最低。
其关键职能包括:
对金融机构的安全性与稳健性作出判断并采取适当行动;制定金融机构受监管活动的绩效规则;授权金融机构金融活动的许可;监督以及在必要情况下执行规则;批准相关人员在金融机构内部履行特定受控职能;提高收费来为PRA的活动融资等。
消费者保护与市场管理局的首要目标是保证金融服务与市场信心,并对保护消费者与确保市场诚信给予特别关注。
其职能主要包括:
在零售与批发领域里制定管辖金融机构的行为规则;批准所有被监管活动中被划分为“非审慎”的活动;监督并且在必要情况下执行对商业行为规则的遵从,以及在其职权范围内的审慎活动;关键的行政职能,包括潜在地提高收费水平来为PRA与CPMA的活动融资并代表金融查弊官服务(FOS),金融服务补偿计划(FSCS)及消费者金融教育机构(CFEB)等机构收取费用。
(2)在英格兰银行内部成立金融政策委员会负责宏观审慎管理职能,并拥有宏观审慎管理工具。
英国政府认为,英格兰银行以其在宏观经济方面的专业知识、对市场的熟知、系统范围内的职权以及作为中央银行的地位,是在后危机金融体系中承担审慎监管新职责的合适机构。
因此,英国政府通过立法赋予英格兰银行宏观审慎管理职能,在英格兰银行内部建立强有力的金融政策委员会(FPC),该委员会与货币政策委员会一样属于英格兰银行董事会的一个委员会。
该委员会(FPC)拥有识别金融体系的失衡、风险及脆弱性,并采取果断行动的最终权力。
该委员会总共有11名成员,包括英格兰银行的6名执行官(央行行长、负责货币政策与金融稳定的副行长、负责新成立的审慎监管局的副行长、负责金融稳定的执行官、负责金融市场的执行官)及来自英格兰银行之外的5名成员(1名财政部的代表以及4名外部专家)。
英格兰银行行长担任该委员会主席。
该委员会对内向英格兰银行理事会负责,对外向英国财政部、议会以及公众负责。
该委员会的职能有:
监督职能。
监督英国金融体系的金融稳定性,识别新出现的风险与脆弱性以及周期性失衡;评估FPC宏观审慎工具的有效性并考虑对工具箱进行任何潜在的增加或调整;监督及评价新成立的审慎监管局(PRA)及消费者保护局(CPM
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