太阳纸业历年年报解读二稿.docx
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太阳纸业历年年报解读二稿
太阳纸业历年年报解读与价值分析
内容摘要:
本文通过分析太阳纸业上市至今所披露的年报和其它临时公告,揭秘其发展扩张之路,并通过各项财务指标的趋势分析,找出太阳纸业的优劣势所在,为我公司的发展提供借鉴作用。
一、基本情况介绍与发展历程
1、历史沿革
太阳纸业前身为成立于1976年的兖州县城关公社纤维板厂,历经兖州县城关公社制浆厂、兖州城关公社造纸厂、兖州县造纸厂、兖州市造纸厂、山东太阳集团总公司、山东太阳纸业集团总公司和山东太阳纸业集团有限公司。
2000年4月26日,由山东太阳纸业集团有限公司整体变更设立,注册资本为20,104.6812万元。
2006年11月10日,太阳纸业在深圳证券交易所发行A股7500万股,募集资金总额为人民币125,250万元,扣除发行费用后实际募集资金净额120,300万元。
上市后发行人注册资本达到27604.68万元。
2、股东结构
截止2009年6月30日,太阳纸业股权结构如下表:
投资人
实缴注册资本额(万元)
占比
兖州市金太阳投资有限公司
18637.04
67.51%
兖州市新兖镇集体资产管理有限公司
763.98
2.77%
兖州市旭东浆纸销售有限公司
462.4
1.68%
兖州市天阳再生资源回收有限公司
120.63
0.44%
兖州市阳光纸制品有限公司
120.63
0.44%
流通股股东
7500
27.16%
公司的控股股东为兖州市金太阳投资有限公司,注册资本为7,948万元,法定代表人为李瑞,注册地址为兖州市兴隆庄镇驻地,经营范围为对外投资、企业投资管理、企业管理、房地产开发。
李洪信先生持有兖州市金太阳投资有限公司68%的股权,并通过兖州市金太阳投资有限公司间接持有本公司45.91%的股份,为太阳纸业的实际控制人。
3、组织架构
太阳纸业下设18个职能部门,组织机构如下图:
下面生产单位包括两家分公司和全资、控股和参股共16家子公司。
100%
75%
75%
100%
45%
45%
山东国际纸业太阳纸板有限公司
万国纸业太阳白卡纸有限公司
兖州永悦业有限公司
兖州华茂纸业有限公司
太阳纸业老挝有限公司
兖州朝阳纸业有限公司
4、业务分布
目前,太阳纸业造纸产能约为187万吨(含参股合资公司85万吨),自制浆产能为30万吨,拥有林地19万亩,主导产品为包装纸板、原纸和文化用纸等三大系列,浆纸林业务在各控股、参股子公司的分布情况如下表:
单位
主要设备
产能
主要产品/业务
备注
股份公司本部
1800纸机两台,2362纸机一台
20
文化用纸
太阳纸业有限公司
2400纸机两台,3400纸机一台
30
涂布白纸板
3400纸机于06年完成技改
山东太阳正邦纸业有限公司
1800纸机一台
1
双胶纸
已于2007年停产
兖州中天纸业有限公司
4950纸机一台
9.8
激光打印纸
2007年5月试车,实际产量可达25万吨
兖州天章纸业有限公司
4950纸机一台,3520纸机一台,涂布机一台
32
文化用纸
涂布能力40万吨
兖州朝阳纸业有限公司
不祥
10
铜版纸
何时建成,未披露
兖州华茂纸业有限公司
不详
10
热敏纸
预计2010年4月投产
万国纸业太阳白卡纸有限公司
3200纸机两台
45
白卡纸
天章转让
山东国际纸业太阳纸板有限公司
4580纸机一台
40
白卡纸
2008年8月试产
东莞建晖纸业有限公司
60
涂布白纸板
已于2009年8月对外转让
纸产能小计
186.8
不含停产、在建
股份公司本部
10
化学浆
兖州合利纸业有限公司
9.8
杨木化机浆
兖州永悦纸业有限公司
10
化学机械浆
2009年5月试车
浆产能小计
29.8
山东太阳白杨科技股份有限公司
19万亩
三倍体毛白杨
2007年进入轮伐期
太阳纸业老挝有限公司
一期10万公顷
前期工作
5、项目建设和发展情况
上市之前,太阳纸业产能仅为120万吨(含参股合资公司45万吨),上市之后,公司通过对原有项目进行技改和合资设立公司建设新项目,公司产能不断扩大,设备不断优化,完成的项目主要有:
项目名称
实施单位
产能
(万吨)
实际投资额(万元)
投产日期
3400纸机技术改造
太阳有限
20
14,131.00
2006年
15万千瓦的热电联产项目
股份公司
54,707.00
2007年12月
制浆漂白工艺改进及碱回收项目
股份公司
9,704.00
2007年
20号机超压工程
天章公司
40
688.00
2007年
21号纸机工程
天章公司
25
87,762.00
2007年5月
APMP木浆线
合利公司
10
35,171.00
2008年1月
深度水处理
天章公司
5,735.00
2008年
液体包装纸项目
山东国际
40
57,635.00
2008年8月
合计
.00
目前尚在建设的项目有:
项目名称
实施单位
总投资(万元)
已投入
预计投产日期
5万背压汽轮发电机组
股份公司
35,632.00
27,152.00
2009年9月
淘汰蒸球制浆改造及碱回收工程
股份公司
69,822.00
28,202.00
2009年11月
特种纸项目
华茂公司
70,000.00
20,798.00
2010年4月
化机浆项目
永悦公司
34,300.00
30,558.00
2009年5月试车
110KV负荷二站工程
股份公司
5,403.00
844.00
合计
6、产品及销售情况
03-08年,太阳纸业营业收入分别为26.2亿元、39.05亿元、50.38亿元、51.72亿元、50.83亿元、57.99亿元,其中来自造纸行业收入分别为26.2亿元、39.05亿元、50.38亿元、51.72亿元、46.79亿元、54.14亿元,2009年1-6月,公司取得了26.99亿元营业收入,其中来自造纸行业收入为25.89亿元。
主营业务收入结构如下图。
分地区产品销售情况如下图:
从太阳纸业五年一期的销售情况来看,08年前,第一大销售市场为广东市场,并维持着全部销售额25%的份额,第二大销售市场为山东市场,占20%。
在08年,山东市场与广东市场的位置发生了互转,09年1-6月山东市场更是占到全部销售额的29%,而广东市场份额下降到了17%。
广东、山东、北京、福建、浙江和江苏六省市市场占全部销售额的70%以上,并有逐年增加的趋势,09年这一比例达到75%。
7、股票市场表现
二、财务指标及分析
1、盈利能力分析
03年至今,太阳纸业实现收入和利润情况如下表:
单位:
万元
报告期
03-12-31
04-12-31
05-12-31
06-12-31
07-12-31
08-12-31
09-6-30
销售收入
262,007
390,470
503,823
541,490
508,343
579,944
269,905
销售成本
209,689
322,775
422,122
452,497
422,611
493,153
225,270
毛利润
52,318
67,694
81,701
88,993
85,731
86,791
44,634
营业费用
9,038
13,148
18,490
22,915
19,413
20,028
11,387
管理费用
9,260
9,778
10,135
9,445
9,782
14,229
7,192
财务费用
9,188
14,290
14,204
18,951
18,771
29,884
8,514
利润总额
26,771
31,554
40,162
40,847
54,165
25,502
20,897
净利润
22,143
28,403
36,080
36,408
47,125
25,942
17,456
净资产
56,212
76,880
99,243
203,649
240,806
260,385
266,146
太阳纸业04、05年销售收入增长较快,06-08年增长较为缓慢,07年虽然有年产25万吨的21#纸机于5月投产,但由于有45万吨产能转移至合资公司——万国纸业太阳白卡纸有限公司,销售收入没有纳入到合并报表,所以导致销售同比下降。
净利润在逐年增长,但08年受金融危机影响,净利润有较大幅度下滑。
从上表来看,太阳纸业毛利率基本维持在15%以上,08年受金融危机影响略有下滑,但09年上半年已得到恢复。
净利率保持在5%以上,08年略有下滑,09年得以恢复。
太阳纸业上市前净资产收益率较高,超过了30%,上市摊薄后为15%左右,08年急剧下降,低于10%,下降幅度接近50%。
根据杜邦分析,净资产收益率下降的主要原因是总资产周转率和净利率下降。
太阳纸业管理费用和财务费用呈现先降后升的趋势,08年财务费用急剧攀升超过了5%,原因是08年新增长短期贷款9.8亿元,同时又大量采用票据结算,08年应付票据比07年增加了近11亿元。
营业费用控制较好,基本在3%-4%之间。
2、偿债能力
太阳纸业流动比率和速动比率都比较低,05年前流动比率在0.6以下,速动比率保持0.4以下。
近两年来逐年略有上升。
06年比率稍高,是因为当年向关联方转让固定资产时形成了大量的其它应收款,剔除此因素影响,06年流动比率为0.71,速动比率为0.51)。
比率低的原因是因为太阳纸业债务主要以短期负债为主。
太阳纸业资产负债率基本维持在60-70%之间,近年来有所下降,而负债中流动负债占到80%以上,流动负债中短期借款又占了50%左右,从一定程度反映出其债务结构极为不合理性,短期偿债风险较大。
从其现金流动负债比率来看,经营活动净现金流也只能满足20%左右的短债偿还需求,40%左右的短期有息债务偿还要求。
因此,太阳纸业短期偿债能力较差。
3、运营能力
总体来看,太阳纸业存货周转水平处于比较稳定的水平,在产量逐年增加的情况下能够如此稳定,反映出公司订单和库存管理水平较好。
应收账款周转率逐年下降,回款难度加大。
总资产周转率也在逐年下降,表明公司新建项目增加导致资产规模增大,同时部分投产项目未能迅速达产达效,导致周转速度变慢。
4、发展能力
从上表来看,上市之后总资产增长速度明显大于股东权益速度,说明公司负债增加速度快于股东投入,若新建项目不能如期实现效益的话,将给公司带来一定的风险。
从销售情况来看,太阳纸业的销售收入在04增长最快,之后逐步回落,到08年有所上升,主要是上半年市场较热有关。
主营业务利润增长基本与收入增长同步,反映出公司市场开拓较强,且成本控制较好,没有出现较大波动。
净利率增长波动较大,主要是07年从合资公司取得了6337万元投资收益,与同期相比大幅增加,而08年投资收益为负数,且管理费用和财务费用大幅增加所致。
三、优劣势分析
1、优势
(1)借助设立合资公司,以较小的投入迅速进行扩张。
纵观太阳纸业下属子公司,除最近从控股股东金太阳投资有限公司收购的青岛太阳工贸有限公司和新设立的太阳纸业老挝有限公司为100%持有外,其余公司均为合资的,且大部分是与外商合资。
企业名称
设立时间
合资方
持股比例
注册资本
经营范围
兖州天章纸业有限公司
2000-12-26
山东太阳纸业股份有限公司
69.26%
9,146万美元
生产销售包装纸及纸板
百安国际有限公司
19.02%
美国金瑞集团公司
5.98%
兖州金太阳商贸有限公司
5.74%
太阳纸业有限公司
1995-6-18
山东太阳纸业股份有限公司
54.50%
1,358.8万美元
生产销售纸及纸板系列产品
施依莎
45.50%
山东太阳白杨科技股份有限公司
2002-4-22
山东太阳纸业股份有限公司
70%
1000万元
三倍体及多倍体毛白杨的研究、培育、种植。
朱之悌
15%
康向阳
5%
白懋林、苏秉芬、陈文俊、陈昭军、陈凤亭、韩保新、姜凤伟、牛宜美、薛文明、高泉江
各1%
山东太阳正邦纸业有限公司
2001-4-6
山东太阳纸业股份有限公司
60%
1,000万元
制造、销售机制纸、纸板、纸制品、发电、供热
山东黄岗(集团)总公司
40%
兖州合利纸业有限公司
2003-12-3
山东太阳纸业股份有限公司
75%
2914万美元
收购麦草、原木及次小薪材;生产木浆、机制纸、纸板;销售本公司产品
施依莎
25%
兖州中天纸业有限公司
2006-5-21
山东太阳纸业股份有限公司
60%
5985万美元
生产销售激光打印纸等纸和纸制品
百安国际有限公司
40%
兖州朝阳纸业有限公司
2007-4-12
山东太阳纸业股份有限公司
75%
1,249万美元
生产销售铜版纸及其纸制品
百安国际有限公司
25%
兖州永悦纸业有限公司
2007-4-12
山东太阳纸业股份有限公司
75%
1,820万美元
生产销售化学机械浆
百安国际有限公司
25%
兖州华茂纸业有限公司
2008-1-9
山东太阳纸业股份有限公司
75%
3300万美元
生产销售热敏纸等纸和纸制品
百安国际有限公司
25%
青岛太阳工贸有限公司
2004-4-23
山东太阳纸业股份有限公司
100%
3,000万元
纸及纸制品分割、包装,造纸原料及纸仓储、销售
太阳纸业老挝有限公司
2009-7-23
山东太阳纸业股份有限公司
100%
300万美元
种植相思树及育苗
上海东升新材料有限公司
2001-3-15
山东太阳纸业股份有限公司
25%
3000万元
研究、开发、生产新型添加剂和新型填料,销售自产产品
施依莎
75%
兖州高旭化工有限公司
1998-10-13
山东太阳纸业股份有限公司
25%
487.5万元
生产销售重、轻质碳酸钙等造纸助剂及相关产品
施依莎
75%
兖州东升精细化工有限公司
2002-11-25
山东太阳纸业股份有限公司
25%
260万美元
生产、销售聚丙烯酰胺系列化工产品(不含危险品及国家禁止的除外)
施依莎
75%
东莞建晖纸业有限公司
2002-12-9
山东太阳纸业股份有限公司
30%
20,000万港币
生产和销售高档纸(包括瓦楞纸、牛皮箱板纸、涂布白纸板),废纸收购(限公司自用)
(香港)建辉国际实业有限公司
62%
东莞市建桦造纸有限公司
8%
万国纸业太阳白卡纸有限公司
2006-9-8
国际纸业(毛里求斯)控股有限公司
55%
32280.8万元人民币
包装纸板和纸制品的制造和销售
山东太阳纸业股份有限公司
45%
山东国际纸业太阳纸板有限公司
2006-12-15
国际纸业(毛里求斯)控股有限公司
55%
62342万元人民币
包装纸板和纸产品的制造、销售
山东太阳纸业股份有限公司
45%
注:
东莞建晖纸业有限公司已于09年8月7日对外转让。
通过设立合资公司建设新项目,太阳纸业从03年60万吨产能的小厂发展成为目前近200万吨(含参股合资公司产能)的大公司仅用了6年时间,且由于设立的公司多为外商投资企业,在税收方面享受了很大的优惠,也为公司发展所需自身积累提供了资金支撑,同时借助外商的技术,能够迅速进入到新的产品领域。
(2)逐步淘汰落后产能,发展中高端产品。
太阳纸业于2006年6月解散了兖州金鹰纸业有限公司,关闭了其设备和生产工艺落后、产品低档的涂布牛皮卡生产线,又于2007年2月关停了山东太阳正邦纸业有限公司年产1万吨双胶纸生产线,同年注销了兖州诚信纸业有限公司,其年生产文化用纸能力为2万吨。
公司借助国际纸业等公司的技术力量,发展高档包装纸板产品,并成功完成液体包装纸项目的建设,同时公司与外商共同出资的热敏纸项目已开工建设。
目前公司人涂布白纸板、涂布白卡纸的生产能力先居国内领先地位,涂布白卡纸中烟卡更是占据着数一数二的市场份额,公司正在走向一条纸业的“蓝海”之路。
(3)坚持完善林浆纸产业链,建立海外发展基地。
正如山东省大多数造纸企业一样,太阳纸业自制浆能力与造纸产能相比严重不足,需大量进口浆板,为了摆脱对外部原材料的依赖,太阳纸业近年来积极发展纸浆,除本部制浆能力提高到10万吨外,还于2008年1月建成投产了10万吨APMP,2009年5月建成投产了10万吨化机浆。
公司于08年上半年开始在老挝筹建“林浆纸一体化”项目,目前该项目进展顺利,已获得中国国家发展和改革委员会核准通过,待中国政府和老挝政府全部审核通过后,将正式启动在老挝的“林浆纸一体化”一期项目暨10万公顷纸浆林基地和30万吨/年漂白阔叶木浆厂,并最终发展成130万吨林浆纸基地。
2、劣势
(1)来自主营业务的净利润不稳定
2003年收到2,257.91万元的技术转让服务费,占当年净利润的比例为13.26%;2004年收到1,105万元的补贴收入和753万元的技术转让服务费,两者合计为1,858万元,占当年净利润总额的比例为8.55%;2005年度太阳纸业收到1,229万元的补贴收入,营业外收支净额为971万元,两项合计为2,200万元,占当年净利润的比例为7.79%。
06-08年,非经常性损益占公司净利润分别为12%、22%和92%,非经常性损益中主要为政府补贴,其中06年包含2700万元的固定资产处置收入,08年包含18900万元子公司投资差额,营业利润仅为3500万元。
06-12-31
07-12-31
08-12-31
09-6-30
净利润
293,862,212
381,660,504
229,077,533
151,873,130
非经常损益
34,273,822
82,870,459
210,082,939
9,336,531
非经常损益占净利润比率
12%
22%
92%
6%
另外,太阳纸业所得税综合税率也较低。
报告期
06-12-31
07-12-31
08-12-31
09-6-30
主营业务收入
5,414,901,000
5,083,425,044
5,799,442,898
2,699,047,688
所得税
44,385,926
70,401,488
-4,393,130
34,409,450
占比
0.82%
1.38%
-0.08%
1.27%
因此,太阳纸业利润来源很不稳定,非主营业务取得利润占一定比例。
(2)存在关联人控制风险
太阳纸业控股股东为金太阳投资有限公司,李洪信持有其68%的股份,其余股东原为36个自然人,但截止至2009年7月23日,36个自然人持有的32%的股份全部被转让给李洪信的子女。
另外,太阳纸业股东兖州市旭东浆纸销售有限公司出资人为白懋林先生和张文先生,股东兖州市天阳再生资源回收有限公司出资人为高泉江先生和苏秉芬先生,股东兖州市阳光纸制品有限公司出资人为王宗良先生和陈文俊先生,其中白懋林先生、张文先生和苏秉芬先生分别在本公司担任副董事长、董事和高级管理人员。
太阳纸业的原材料采购和产品销售主要通过上述提到的公司和金太阳投资有限公司附属公司进行交易。
根据公司06、07、08年披露信息,06年太阳纸业应收关联方设备转让款为43070万元,为关联方垫资6458万元,欠金太阳投资有限公司款项27656万元。
07年关联方交易资金占用累计发生额为153,729万元,08年为156,014万元。
往来资金如此之大,让人质疑是否会有非市场行为。
(3)利润主要来自于子公司,且盈利能力不强
公司名称
持股比例
09年1-6月
08年
07年
并表子公司
太阳纸业有限公司
54.5
6,863,150
-69,924,946
-26,412,983
兖州天章纸业有限公司
69.26
-18,928,908
47,728,658
322,805,293
山东太阳正邦纸业有限责任公司
60
-251,577
-1,832,975
-5,081,569
山东太阳白杨科技股份有限公司
70
-2,860,111
-1,860,110
1,636,748
兖州合利纸业有限公司
75
59,830,688
121,831,073
0
兖州中天纸业有限公司
75
71,765,115
89,254,234
730,432
兖州朝阳纸业有限公司
75
-23,512,972
-23,929,623
9,052,329
兖州永悦纸业有限公司
75
-2,655,005
-2,353,931
0
兖州华茂纸业有限公司
75
-462,655
-289,780
0
青岛太阳工贸有限公司
100
-120,335
1,347,397
0
合计
合并报表净利润
174,560,376.31
286,570,197
471,330,819
占合并报表净利润比率
51%
56%
64%
投资收益
27,278,525
-69,307,919
63,375,196
投资收益占净利润比率
16%
-24%
13%
不并表子公司
万国纸业太阳白卡纸有限公司
50%
76,284,363
-36,649,754
127,548,725
山东国际纸业太阳纸板有限公司
50%
-11,182,348
-110,655,735
0
兖州东升精细化工有限公司
25%
5,573,513
10,294,906
7,577,529
东莞建晖纸业有限公司
30%
-30,225,719
-24,062,127
10,051,560
兖州高旭化工有限公司
25%
-82,628
-271,506
221,441
上海东升新材料有限公司
25%
11,909,284
17,017,865
15,278,726
合计
并
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- 太阳 历年 年报 解读