房地产投资信托基金构建探析.docx
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房地产投资信托基金构建探析
房地产投资信托基金构建探析
现代资本万文清
摘要:
房地产信托投资基金(REITs),在海外被投资者们视为股票、债券、现金以外的第四类资产,REITs能够改善我国房地产的资金结构,完善政策传导机制,促进房地产平稳发展。
本文分析了当前世界各国REITs的发展现状,就在中国环境下构建可实现的REITs进行了研究,并就REITs构建过程中涉及到的组织模式、管理模式、操作流程、设立运行等方面进行了详细阐述。
一、房地产投资信托基金概述
1、房地产投资信托基金简介
房地产投资信托基金(RealEstateInvestmentTrust,简称REITs)是一种以发行收益凭证的方式汇集特定多数投资者的资金,由专门投资机构进行房地产投资经营管理,并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。
与我国信托产品纯属私募所不同的是,国际意义上的REITs在性质上等同于基金,少数属于私募,但绝大多数属于公募。
REITs既可以封闭运行,也可以上市交易流通,类似于我国的开放式基金与封闭式基金。
房地产投资信托基金主要分类情况如下:
REITs的主要分类
类别
主要内容
收入来源
权益型REITs
拥有及经营房地产项目
物业租金收入
抵押型REITs
向房地产项目持有人及经营者提供贷款
贷款利息
混合型REITs
投资于房地产项目,也发放贷款
租金收入和贷款利息
2、房地产投资信托基金全球发展概况
1960年,世界上第一只REITs在美国诞生。
目前美国大约有300多个REITs在运作之中,管理的资产总值超过3000亿美元,而且其中有近三分之二在全国性的证券交易所上市交易,其他国家的REITs产品和市场大都是在2000年以后发展起来的。
最早在亚洲开发REITs的是日本,自2000年起,以日本为代表,亚洲国家REITs的发展有了突破性发展。
2001年3月东京证券交易所(TSE)建立了REITs上市系统,公布REITs挂牌标准,上市门槛50亿日元。
截至目前,已经有40多只REITs在东京和大阪交易所上市交易,总市值超过500亿美元。
新加坡金融管理局在2001年的《证券和期货法则》上对上市REITs做出相关规定之后,新加坡的本土资本开始运用这一新型工具进行房地产投资,尤其在大型商业地产的运作中展现极强的竞争力。
2002年7月,亚洲最大的地产公司之一新加坡嘉德置地集团成功发行CapitaMallTrust并在新加坡证券交易所上市交易,这是新加坡第一只REITs。
截至目前,新加坡交易所已有20只REITs上市交易,总市值达到近200亿美元。
2003年7月30日香港证监会颁布了《房地产投资信托基金守则》,对REITs的设立条件、组织结构、从业人员资格、投资范围、利润分配等方面做出明确的规定。
2005年11月25日,香港首个房地产投资信托基金--领汇房地产投资信托基金正式在香港联交所挂牌交易。
截止目前,在香港联交所上市的REITs有9只,中国内地尚未有REITs发行上市。
香港已上市REITs一览表
代码
名称
招股价
(港元)
投资方向
上市日
00823
领汇房产基金
10.3
香港房屋委员会的全资附属公司,首个在香港上市的房地产投资信托基金。
投资组合包括180个物业,其中149个综合零售及停车场、2个独立零售物业和29个独立停车场
2005/11/25
00405
越秀房产信托基金
3.08
首只以中国为主题的房地产投资信托,由越秀城建集团分拆出来,投资组合为位于广州的白马商贸大厦、维多利广场、城建大厦及财富广场物业
2005/12/21
02778
冠君产业信托
5.1
由鹰君集团(0041)分拆出来,主要拥有花旗广场物业
2006/5/24
00435
阳光房地产基金
2.6
由恒基地产集团分拆出来,投资组合包括香港12个写字楼和8个商场
2006/12/21
00808
泓富产业信托
2.16
由长江实业(0001)分拆出来,投资组合为7项香港商用物业,包括3幢于非核心商业区的甲级写字楼物业、3幢工商综合物业的全部或部分,及1幢工业大楼的部分
2005/12/16
01881
富豪产业信托
2.68
由富豪酒店(0078)分拆出来,香港首个酒店房地产投资信托基金,投资组合包括富豪香港、富豪机场、富豪九龙、富豪东方及丽豪等5间酒店
2007/3/
30
00625
睿富房地产基金
5.15
长期投资于中国各大城市、香港及澳门的多元化优质办公楼及多其它用途物业。
2007/6/
21
00778
置富产业信托
3.94
拥有及投资位于香港的一系列零售商场。
2010/4/
20
87001
汇贤产业信托
5.58
持有北京东方广场的土地使用权及房屋所有权,东方广场为中国北京最大且最具代表性的商业建筑群之一。
2011/4/
29
二、房地产投资信托基金组织模式选择
国外的房地产信托基金的组织形式大致分为公司型、契约型、有限合伙型三种。
公司型的房地产信托基金相当于专业的房地产开发公司,契约型的房地产信托基金以信托为工具,有限合伙型的房地产信托基金组建有限合伙基金。
从我国目前情况看,房地产开发公司发展成为房地产信托基金需要申请上市并且其资质并不符合投资信托基金的要求,障碍较大,依托已有的信托模式和信托公司已经操作的房地产信托实践来运作房地产信托基金更具有现实合理性和可操作性。
美国REITs大部分以公司型模式进行运作,是由专业的房地产公司通过上市演变而来。
我国香港、台湾地区以契约型进行运作,由专业的信托公司管理不动产信托基金。
我们认为由于中国现行法律和税收制度对于建立公司制、有限合伙制REITs的障碍较大,本阶段我国应着力建立契约型REITs。
同时由于我国在发展房地产信托基金方面缺乏相关经验,如果成立开放式信托基金,受托人很难掌握流动性与收益性的平衡。
此外在房地产信托基金的运作初期,投资者的不成熟可能会给开放式带来流动性的危机。
因此中国式房地产投资信托基金宜先成以立封闭式信托契约基金作为实验模式。
三、房地产投资信托基金管理模式选择
1、房地产投资信托基金管理模式
现行国际通行的房地产信托基金的管理模式主要有两种,一种是内部管理,一种是委托外部管理。
在美国REITs发展初期,法令要求REITs必须通过专业第三方组织管理其资产,直至1986年税法改革,允许REITs直接经营其资产,现在,美国的大部分REITs都是以内部管理为主要操作模式。
而日本则以委托外部管理为主要操作模式,由信托公司委托专业的房地产管理机构(如JapanRealEstateAssetManagementLtd.)进行管理。
我国台湾地区规定可以内部管理,也可以委任不动产管理机构进行管理。
香港则明确规定了受托人与管理公司的职责分工,明确规定两者相互独立。
香港房地产投资信托基金结构与管理模式
越秀房地产信托基金结构与管理模式
冠君产业信托基金结构与管理模式
2、两种基金管理模式分析
内部管理模式与委托外部管理模式各有利弊,各国均有采用。
内部管理比较有效率,能提升房地产信托基金的绩效,但对信托公司的专业性要求较高,如果信托公司本身不具备管理能力,采用内部管理反而适得其反。
委托外部管理,能够提升专业化水平,在信托公司不具备管理能力的情况下,外部管理可以提供更为规范的房地产管理服务,提升房地产信托基金的效益。
但委托外部管理增加了交易成本,法律关系也较内部管理复杂。
3、管理模式的选择
从立法的稳定性角度考虑,我国在规范房地产信托投资基金时,可以参照我国台湾地区的规定,即可以采用内部管理,也可采用委托外部管理的方式。
但从我国的现状分析,绝大多数的信托公司并不具备房地产经营和管理的专业能力,无论是从人员配备,还是专业素质上,都无法担任一个适格的房地产管理专家的角色。
所以,在房地产信托基金发展初期,我们认为宜以委托外部管理的模式为主。
四、房地产投资信托基金构建流程
房地产投资信托基金根据业务的品种可以分为房地产投资资金信托基金和房地产投资资产信托基金。
目前从中国的实践来看,房地产投资资金信托基金和房地产投资资产信托基金都具有可行性。
就房地产投资资产信托基金而言,由于已经有现存的房地产,更易于被投资者接受,操作上更具有可行性。
1、房地产投资资金信托基金
构建流程图说明:
(1)信托公司或其它受托机构向主管机关申请募集房地产投资信托基金;
(2)主管机关经审核,核准募集的申请;
(3)信托公司向投资者募集资金,投资者交付价款;
(4)信托公司向投资者发行信托受益权凭证;
(5)信托公司将房地产投资信托基金运用于房地产及房地产相关权利;
(6)信托公司委托房地产管理机构对房地产进行经营管理;
(7)信托公司聘请中介机构估价师、会计师、律师提供咨询服务;
(8)受益人会议直接或者通过信托监察人对信托公司运作房地产投资信托基金进行监督,信托监察人由信托契约约定或者受益人会议选任。
2、房地产投资资产信托基金
构建流程图说明:
房地产资产信托是房地产权利人将房地产信托给信托公司,信托公司以该房地产为基础发行信托受益权凭证,向投资者募集资金支付给房地产权利人,其他的运作模式与房地产投资信托类似。
此处的房地产指已有稳定收入的成熟物业,下面以在香港上市的领汇基金就房地产投资资产信托基金进行详细说明:
领汇基金构建流程:
1、香港房屋委员会组建领汇基金管理公司,领汇基金管理公司在香港注册成立FinanceCo,在开曼群岛注册成立HoldCo和PropCo两个公司,由PropCo作为承接香港房屋委员会旗下商场及停车场等物业的主体;
2、根据有关合约,领汇基金管理公司、HoldCo公司、PropCo公司、FinanceCo公司都是香港房委会附属公司,一旦上市成功,领汇基金管理公司和HoldCo公司所有股本都以信托方式由受托人汇丰机构信托服务(亚洲)有限公司代为拥有,并为基金单位持有人之利益而持有;HoldCo公司成为PropCo公司的控股公司;FinanceCo公司则在领汇发售后作为领汇融资工具;
3、PropCo公司向香港房委会购买有关物业,支付基金发行所募集的资金作为对价;
4、领汇基金管理公司及受托人为投资者提供管理服务,并收取适当的费用。
在领汇全球发售中还安排了新加坡嘉德置地集团作为策略伙伴持有相当份额的基金,以便提供相应的顾问服务。
五、中国式房地产投资信托基金设立
一、基金规模
由于我国的房地产信托基金的试点刚刚起步,缺乏相关的发展经验,基金规模不宜太大,规模太大对信托公司的要求很高。
但是从分散投资、分散风险的角度考虑,基金规模也不宜过小,否则无法实现房地产信托基金分散风险的功能。
我们认为应在对中国市场进行实证分析后确定基金的具体规模。
二、基金期限
一般房地产信托基金的期限应在10年以上,但由于我国目前投资市场的不成熟,投资者对10年期的投资信托产品认同度较低,可能没有市场;而房地产信托基金由于其投资对象的长期性、流动性差的特性必然要求期限在一定年限以上,否则房地产信托基金容易进行大量短期投资,与其业务类型不符。
美国REITs有公司型和契约型,公司型的REITs没有期限的问题,有限合伙型、契约型的主要限于私募,私募的对象限定为特定投资者,包括保险机构、年金等机构投资者,该类投资者是长期投资者,流动性要求较小。
我国香港、台湾地区采用契约型,对于期限并无特殊要求。
为此,我们认为:
一方面通过对中国房地产市场的实证分析确定房地产信托基金的具体期限,另一方面通过房地产信托基金信托受益权的流通化设计解决投资期限长的问题。
三、基金募集方式
目前对于信托公司发行信托产品有自然人人数的限制,从而导致资金募集规模小,对于房地产信托基金而言,只有较大的资金募集规模才能实现基金的分散投资,降低风险,实现规模效应,因此我们认为在募集方式上应该允许采取公募方式。
目前信托公司采取的私募方式仍可以作为募集方式的一种,但对于公募和私募应当规定不同的标准,并严格限定私募的标准。
四、基金设立条件
房地产信托基金作为金融产品,审核程序、设立条件宽严度值得研究。
从国外的房地产信托基金看,美国立法并未对房地产信托基金本身做出限制性规定,而是从税收优惠的取得角度对房地产信托基金做出一定的规定,日本、新加坡、香港等则明确规定了房地产信托基金的设立条件,这些都值得我们参考学习。
国家
设立条件
美国
(1)必须是公司、商业信托或类似机构
(2)由董事会或受托人管理
(3)股份必须完全可转让
(4)至少有100个股东
(5)将不低于95%的利润作为红利分配给股东
(6)在税收年度的下半年,少于5人的股东不可拥有50%以上的股份
(7)至少75%的投资在房地产业
(8)至少75%的毛利来自房地产租金或房地产贷款的利息收益
(9)所持有的下属子公司的应征税资产不超过总资产的20%
日本
日本上市REITs(J-REITs)
(1)净资产必须不低于10亿日元
(2)总资产必须不低于50亿日元
(3)信托单位不少于4000份
(4)信托单位持有人不少于1000人
(5)在财政年度结束时,所发凭证的持有人不低于50个
(6)对上市的J-REITs,至少75%的投资是房地产
(7)至少50%以上的资产必须是收入产生型,而且一年内不可能被出售
(8)不可以拥有另一家公司50%以上的股份
(9)贷款必须是来自于合格的金融机构
新加坡
(1)至少70%的投资在房地产以及与房地产有关的资产
(2)至少70%的资产是房地产或与房地产有关的资产
(3)每年必须将至少90%的收入分配给投资者
香港
(1)必须是信托形式
(2)必须有一个从职能上独立于REITs管理公司的受托人,并以信托单位持有人的利益为行为准则
(3)必须委托一家为香港证监会所接受的公司为管理公司
(4)必须委托一个独立的地产评估人
(5)必须在香港交易所上市
(6)可通过全资拥有的特殊目的载体(SPV)持有房地产
(7)必须每年对REITs进行评估
(8)必须投资于可持续产生租金收入的房地产
(9)收入中的大部分来自于房地产的租金
(10)每年必须将至少90%的净利润以红利形式分配给信托单位持有人
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