中国债券市场年度分析报告.docx

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中国债券市场年度分析报告

年中国债券市场年度分析报告

中央国债登记结算公司信息部

年是我国债券市场发展史上具有重要意义的一年。

主管部门不仅推出了远期交易、短期融资券和资产支持证券等创新举措，而且，债券市场走出了前所未有的“牛市”行情。

因此，年的债券市场，无论对于主管部门来说，还是对于投资者和筹资者而言，都是一个“丰收年”。

一、债券市场价格走势

（一）总体走势

、宏观经济运行平稳，资金宽裕

年随着宏观调控政策效果的逐步显现，我国经济在继续保持较快增长的基础上，实现了平稳着陆。

全年宏观经济健康平稳运行，前三季度同比增长％，前个月同比上涨。

全年各月呈高开低走的态势。

　　年金融运行健康平稳，主要特点为，货币供应量增长较快，同比增幅超过，存贷差进一步拉大。

月末，同比增长％，增幅比去年同期高个百分点。

余额万亿元，同比增长。

人民币各项贷款余额万亿元，同比增长，比上年同期高个百分点。

由于居民储蓄和企业定期存款持续保持较快增长，人民币各项存款余额达到万亿元，同比增长。

、债券市场：

“牛市”特征明显

在经济运行平稳，资金宽裕的条件下，年我国债券市场走出了强势上升的行情。

中国债券总指数从年初的点上升到年末的点，上升了点，涨幅达％。

银行间债券总指数从年初的点上升到年末的点，上升了点，涨幅为％。

交易所国债指数从年初的点上升到年末的点，上升了点，涨幅达％。

国债收益率曲线整体下移，全年平均下移。

曲线中端（年期）下移幅度较大，平均下移，短端和长端下移幅度较小，平均为。

图中国债券总指数

表年国债收益率曲线变化情况

期限

年

年

年

年

年

年

平均

图国债收益率曲线

、货币市场利率震荡下行

年，受超额存款准备金利率下调、公开市场操作、经济走势预期以及季节波动等因素的影响，我国货币市场利率总体震荡下行。

银行间债券市场隔夜回购（）利率和个月央票的发行利率，分别从年初的％和％，下降到年末的％和％。

全年分别下降和，跌幅为％和％。

图隔夜回购利率

（二）阶段特征

观察中国债券总指数和收益率曲线的变化情况，我们可以将债券市场全年的走势分为个阶段：

第一阶段，月日到月日，债券指数强势上攻。

年前个月，随着宏观调控政策效果的逐步显现，我国经济在继续保持较快增长的基础上，实现了平稳着陆。

投资者对经济过热和升息的预期逐步减弱。

除了在一、二月份出现较大的波动以外，同比增幅逐月平稳回落。

年月日，人民银行下调了金融机构的超额准备金利率这使得债券市场资金更显宽裕。

受此影响，我国债券市场走出了一波强势上扬的行情，债券指数一路上行，收益率曲线整体下移。

中国债券总指数从年初的点上升到月日的点，上升了点，涨幅达％。

收益率曲线平均下移,中期债券的收益率下移幅度较大。

在该阶段的货币市场，个月央行票据的发行利率一路走低，从年初的％，下降到％，下跌了近。

银行间债券市场隔夜回购（）利率从年初的％下降到％，下跌了。

之前，利率在月日达到最低的％。

货币市场利率在该阶段后期的逐步上升，抑制了指数的进一步上扬。

第二阶段，月日到月日，指数高位盘整。

月份公布的经济和金融数据影响了债券市场的走势。

由于月份公布的月数据高于市场预期，以及国际油价不断高企使得投资者对物价上涨的预期增强。

然而，由于月份的增速明显快于，特别是信贷出现年月以来首次负投放，货币和债券市场资金面仍保持宽松。

这使得市场看法产生分歧，商业银行等大型机构仍然积极买入，中小机构则出现减仓迹象。

中国债券总指数开始震荡并小幅回调，从点下降到月日的点，下降了点。

收益率曲线整体小幅上移个基点，其中，短端下移，长端上移，出现了陡峭化趋势。

该阶段的货币市场，个月央行票据的发行利率维持在％的水平。

银行间债券市场隔夜回购利率从％下移到％，小幅下跌。

第三阶段，月日到月日，债券指数继续上升。

月份同比指数为，涨幅明显回落，市场对通货膨胀的预期降低。

同比增幅仍然高于，并超出预定目标，资金面持续宽松。

中国债券总指数在经历了一个月的调整以后，再次上攻，从点上升到全年的最高点，点，上升了点，涨幅为％。

国债收益率曲线平均下移。

短端下移幅度较小，长端下移幅度较大，曲线趋于平坦。

该阶段货币市场，个月期央票发行利率从％，上升到％，上升了。

利率则继续保持跌势，从％下降到％，下跌了。

第四阶段，月日到月日，指数出现下跌。

月下旬，央行领导多次表达对低利率的担忧，并提示了债市的投资风险。

此外，美联储连续加息，增加了热钱的套利成本，也为央行调控提供了空间。

央行采用了天正回购，并加大了央票的发行力度，有效地改变了市场成员的预期。

中国债券总指数从点下降到点，下降了点，跌幅为％，创全年最大跌幅。

国债收益率曲线整体上移，平均上移。

短端上移幅度较小，长端上移幅度较大，曲线变得陡峭。

该阶段货币市场，个月期央票发行利率从％，上升到％，上升了。

利率也触底反弹，从％上升到％，上升了。

第五阶段，月日到月日，指数重启升势。

由于月和月份的同比涨幅分别为和，基本在市场的预期范围之内。

这两个月货币供应量和人民币各项贷款增速加快，存贷差进一步拉大。

货币供应量增长持续高企，打消了市场对资金面趋紧的预期，“宽货币、紧信贷”的格局仍未发生大的变化。

随着公开市场操作力度的减弱，债券市场资金宽裕的格局再次显现。

虽然货币市场利率仍然保持了一段时间的升势，但并没有给债券市场的转头向上带来太大的阻碍。

中国债券总指数从点上升到年末的点，上升了点，涨幅为％。

国债收益率曲线平均下移，短端（年）小幅上升约，中长端平均下移约。

该阶段货币市场先扬后抑，个月期央票发行利率从％，上升到％后趋于稳定，上升了大约。

利率在月日回升到％后开始下跌，月末为％，下跌了。

二、债券发行市场

（一）债券发行量大幅增长

年，我国债券市场记账式人民币债券发行总量为期、亿元（面值），分别比去年增长％和％。

图年债券发行期限分类

以央行票据和短期融资券为主的短期债券发行量增长显著。

从发行期限来看，年期以下的债券发行量占％。

其中，年期以下（含）占％，年期占％。

从债券品种来看，发行面额增幅最大的依次是企业债（％）、央行票据（％）、政策性金融债（％）和商业银行债（％）。

年债券发行总量（面额）依次为央行票据（％）、政策性金融债（％）、国债（％）和短期融资券（％）。

与去年相比，央行票据和短期融资券发行量的市场占比分别增加和个百分点，国债、政策性金融债则分别降低和个百分点。

图年债券发行类别

（二）票据发行以一年期和三个月期为主

年，公开市场共发行央票期、亿元（面值）。

票据期限以一年期和三个月期为主体，两者占总发行量的％。

从全年发行规模来看，下半年央票的发行量大于下半年。

月份开始，央行票据的发行量明显加大。

图央票发行结构

图央票发行量

三、债券存量分析

年末，我国债券市场债券余额为万亿元，比去年增长％。

从债券品种来看，商业银行债、央行票据和企业债的增长较快，涨幅分别是％、％和％。

年末，国债、央行票据和政策性金融债的市场比重分别为％、％和％。

与去年末相比，央行票据、短期融资券和商业银行债的市场余额占比分别增加、个和个百分点，国债和政策性金融债分别减少和个百分点。

从债券持有结构来看，保险、基金和四大国有银行的债券持有量增长较快，增幅分别为％、％和％，非金融机构、信用社和中国证券登记结算公司的债券持有量减少较快，降幅依次为％、％和％。

年末，机构债券持有量依次为四大国有银行（％）、股份制银行（％）、保险公司（％）、城市商业银行（％）、中国证券登记结算公司（％）和基金（％）。

与年末相比，四大国有银行的债券持有的市场比重增加了个百分点，中国证券登记结算公司和信用社的持有比重分别降低了和个百分点。

从债券余额的待偿期限来看，年期以下和年以上的债券余额比重为％。

其中，待偿期在年以下（含）的占比为％，年为％，年以上为％。

与年末相比，待偿期年以下、年和年以上的债券余额增长较快，增幅分别为％、％和％，而年期的债券余额则减少了％。

与年末相比，待偿期为年以下的债券余额的市场比重增加了个百分点，待偿期为年的债券余额则降低了个百分点。

表债券余额待偿期结构

待偿期限

比重（％）

年以下

年

年

年

年

年以上

图债券余额待偿期结构

四、债券流通市场

年我国债券市场交易结算笔数有所减少，交易结算面额则明显放大。

全年交易人民币债券交易结算总量为万笔、万亿元，分别比去年降低％和增长％。

其中，银行间债券市场债券成交量为万笔、万亿元，分别比去年增长％和％；交易所市场债券成交量为万笔、万亿元，分别比去年降低％和％；商业银行柜台市场成交笔、亿元，分别比去年增长％和％。

（一）银行间债券市场增长较快

、总量结构分析

从交易品种来看，银行间债券市场现券和买断式回购增长较快。

年银行间债券市场债券交易结算量为万笔、万亿元。

其中，现券交易结算万笔、万亿元，分别比去年增长％和％；质押式回购交易结算万笔、万亿元，分别比去年降低％和增长％；买断式回购交易结算笔、亿元，分别比去年增长％和％；远期交易成交笔、亿元（面值）。

年银行间债券市场现券和全部交易的换手率分别为和，与年的和相比，分别增长％和％。

（）现券交易结算分析

从债券品种来看，企业债、商业银行债和央行票据的现券交易量涨幅较大。

全年银行间债券市场各类债券的现券交易结算面额的市场占比依次为央行票据（％）、政策性金融债（％）、国债（％）、短期融资券（％）和商业银行债（％）。

与去年相比，央行票据、短期融资券和商业银行债的市场占比分别增加了、和个百分，政策性金融债和国债则分别下降了和个百分点。

从投资者来看，股份制银行、基金、城市银行和四大国有银行现券交易结算面额较大，市场占比依次为％、％、％和％。

年现券净买入的机构为四大国有银行、非银行金融机构为和基金，净买入面额依次为亿元、亿元和亿元；现券净卖出的机构为城市银行和证券公司，净卖出面额依次为亿元和亿元。

图现券买入卖出情况

从债券剩余期限来看，年现券交易主要集中在中短期债券。

年期以下的债券成交量占全部现券成交面额的％，其中，年期（含）以下的债券占％，年期债券占％，年期债券占％。

表各剩余期限债券现券交易表

期限

笔数

面额（亿元）

比重（％）

（]

（]

（]

（]

（]

（）

合计

从现券结算行情来看，年银行间债券市场共有只债券发生现券交易结算。

交易天数最多的债券是，交易天数为天，几乎每天都有交易。

有只债券的交易天数超过天，债券待偿期限均匀分布在年以内。

有只债券的交易天数超过天，债券待偿期限均匀分布在年以内。

这说明银行间债券市场的价格的连续性增强、分布也比较均匀，可以形成基本合理的收益率曲线。

年，银行间债券市场有只债券的现券结算面额超过亿，其中有只是央行票据，待偿期都在年以内。

这些债券的结算笔数在之间。

全年结算笔数前位的债券都是国债，结算笔数之间，待偿期都在年之间。

年单笔结算面额前位的债券都是央行票据，单笔结算面额在亿之间，这些债券全年的交易天数都不超过天。

可见，央票主要以大额交易为主，而国债交易则更具连续性，活跃性较高。

（）质押式回购交易结算分析

从债券类别看，年国债、政策性金融债和央行票据的质押式回购结算面额分别占总量的％、％和％。

与年相比，央行票据结算面额的市场占比增加了个百分点，而国债和政策性金融债则分别减少了和个百分点。

从回购期限看，主要集中在天以内，隔夜回购大幅增加。

年，质押式回购期限在天以内的结算笔数和结算面额分别占总量的％和％。

、和的结算笔数分别占总量的％、％和％。

和的结算面额分别占总量的％和％。

与年相比，的结算笔数和结算面额分别增长了％和％，的结算笔数和结算面额分别增长了％和％。

年质押式回购的单笔结算面额比去年增长了％。

从回购总量来看，年，四大国有银行、股份制银行、城市银行和信用社的回购面额较大，分别占总量的％、％、％和％。

与年相比，四大国有银行、保险和基金的结算面额市场占比有所增加，分别增加了、和个百分点。

城市银行、股份制银行和信用社的市场占比分别减少、和个百分点。

从资金流向看，年四大国有银行和股份制银行仍然是资金净融出方，两者合计净融出资金约万亿元，比去年增长％。

城市银行、信用社、基金和保险公司都是资金净融入方，分别占净融入资金总量的％、％、％和％。

（）买断式回购交易结算分析

从债券类别看，年国债、政策性金融债和央行票据的买断式回购结算面额分别占总量的％、％和％。

从回购期限看，主要集中在天以内。

年，买断式回购期限在天以内结算面额占总量的％，其中和的结算面额分别占总量的％和％。

从回购总量来看，年，四大国有银行、股份制银行、城市银行和信用社的回购面额较大，分别占总量的％、％、％和％。

与年相比，四大国有银行、保险和基金的结算面额市场占比有所增加，分别增加了、和个百分点。

城市银行、股份制银行和信用社的市场占比分别减少、和个百分点。

从资金流向看，年四大国有银行、股份制银行和城市银行通过买断式回购融出资金，三者合计净融出资金约亿元。

信用社、证券公司和农村商行都是资金净融入方，三者合计净融入资金约亿元，分别占净融入资金总量的％、％和％。

（二）交易所市场有所萎缩

年在债券行情走高的同时，交易所债券市场债券成交量却大幅减少。

全年债券成交量为万笔、万亿元，分别比去年降低％和％

年上海证券交易所共成交万笔、亿元，分别比去年减少％和％。

其中，国债现券和回购分别成交万笔、亿元和万笔、亿元，企业债现券和回购分别成交万笔、亿元和万笔、亿元。

与去年相比，回购成交量降幅最大，国债的成交笔数和面额分别减少％和％，企业债成交笔数和面额分别减少％和％。

年深圳证券交易所共成交万笔、亿元，分别比去年减少％和％。

其中，国债、企业债和可转债的现券交易分别成交万笔、亿元，万笔、亿元和万笔、亿元。

年深圳证券交易所没有发生回购交易。

与去年相比，国债和企业债成交量有所增长，国债的成交笔数和面额分别增加％和％，企业债成交笔数和面额分别增加％和％。

可转债成交量大幅减少，成交笔数和面额分别减少％和％。

（三）柜台市场交易活跃

年又有只国债在商业银行柜台开始交易，到年末，在柜台市场交易的国债数量达到只。

随着银行间和交易所债券市场的节节走高，柜台市场债券价格也出现大幅上扬，全年债券价格最高涨幅超过％。

在行情走高的同时，柜台市场债券成交量也有所放大。

全年共成交笔、亿元（面值），分别比去年增长％和％。

与年投资者净买入亿元不同，年投资者出现获利回吐，全年净卖出债券亿元。

图“国债”价格（全价）走势图

五、年债券市场的主要特征与创新

（一）央票发行利率成为货币市场的重要参考基准

在国外一般是以国债或联邦基金利率作为基准利率。

但由于我国短期国债市场和资金拆借市场不发达，央行票据的发行利率和银行间债券市场的回购利率逐渐成为货币市场的主要参考利率。

我国央行每周二、四进行公开市场操作，采用价格或数量招标的方式发行央行票据，涵盖了个月、个月、年等主要的货币市场品种。

由于央票发行量大、流动性好、期限与回购存在互补性，央行票据逐渐成为重要的货币市场流动性管理品种，从而成为判断货币市场走势的重要参考利率。

图年期央票发行利率

（二）短期融资券得到较好发展

年月日，首批家企业在银行间债券市场发行了只亿元的短期融资券。

截至年底，按缴款日统计，共有家企业，在银行间债券市场发行企业短期融资券只，总面额为亿元。

由于短期融资券利率较高，年期融资券的收益率比同期限的央行票据高出约，而且企业短期融资券发行量偏少，因此，市场呈现出供不应求的局面。

图年期短期融资券与央票发行利率比较

短期融资券为企业提供了又一直接融资的窗口，企业发行短期融资券手续相对简单，融资成本也比较低。

同时，短期融资券也丰富了债市的投资品种，为债市富裕资金提供投资渠道。

对商业银行来说，投资于短期融资券也可增加其资产的流动性。

（三）企业债发行增加，流通场所扩大

年我国企业债券市场有了较大发展。

全年发行企业债只、亿元（面值），分别比去年增长％和％。

基本满足了电力、铁路和电信等行业的国有大型企业的融资需求。

企业债券逐渐成为重要的金融市场投资工具，受到众多投资型机构的追捧。

从品种创新来看，企业债券市场陆续推出了浮动利率债、含选择权债、保底浮动债、期限年至年债和年期以内的新型债券品种。

年月日，中国人民银行发布《公司债券进入银行间债券市场交易流通的有关事项公告》，简化了公司债券交易流通审核程序，将公司债券交易流通审核从事前审批改为备案制，允许所有银行间债券市场投资者投资公司债券，要求发行人进行持续信息披露和跟踪信用评级，鼓励做市商和承销商对公司债券进行双边报价等，为企业债券市场的发展创造了良好条件。

（四）商业银行发债主体增加，品种日益丰富

年我国商业银行共发行债券只、亿元，发行面额比去年增长％。

发债主体除了中国银行、工商银行等国有大银行以外，还有家股份制银行和家城市银行。

更具意义的是，除了银行次级债以外，银行普通债也开始发行。

银行发行金融债券有利于提高资产负债管理能力，缓解其短存长贷的问题，化解金融风险；有利于拓宽直接融资渠道，优化金融资产结构；有利于丰富市场信用层次，增加投资产品种类，完善债券市场投资功能，并进一步推动债券市场发展。

（五）国际开发机构成功发行境内人民币债券

年月日，人民银行、财政部、发改委和证监会联合发布了《国际开发机构人民币债券发行管理暂行办法》。

月日，国际金融公司、亚洲开发银行在全国银行间债券市场分别发行年期人民币债券亿元和亿元。

国际开发机构在我国银行间债券市场发行人民币债券，对我国金融市场的发展，减少外汇储备增长压力以及对外开放具有重要意义。

（六）资产支持证券顺利推出

月日，国家开发银行和中国建设银行分别发行了亿元的信贷资产支持证券产品（）和亿元的住房抵押证券化产品（）。

国开行信贷资产支持证券（）的资产池主要由大型基础设施项目和大型优质企业贷款构成，资产的平均回收期较短。

建行房抵押贷款（）是由个人住房抵押贷款构成，资产平均回收期略长。

在资产支持债券的设计上，国开行和建行都采用了“分层”的方法，将证券按不同偿付顺序分为不同级别，作为信用增级的手段。

资产支持证券是对特定资产池所产生的现金流或剩余利益的要求权。

资产支持证券起源于上世纪年代末美国住房金融市场，在世界各国得到广泛发展，已成为国际上非常成熟的融资工具。

据美国债券市场协会统计，截至年月末，资产支持证券余额占美国债券市场全部债券余额的，当年发行额占到了债券总发行额的。

　　在我国开展资产证券化业务对改善银行经营管理和发展资本市场具有重要的意义：

一是资产证券化能改善银行资产负债结构，提高资本充足率，提高金融系统的稳定性；二是资产证券化能促进银行转变盈利模式，合理分散信用风险；三是资产证券化能健全市场定价机制；四是推动资本市场发展，增加投资品种。

（七）国债将实行余额管理

据新华社月日消息，十届全国人大常委会第四十次委员长会议通过了关于实行国债余额管理的意见。

这意味着年，我国国债发行将采取国债余额管理的方式。

这是国债发行体制的一次突破，有利于国债期限结构优化和滚动发行形成规模。

实行国债余额管理，短期债的发行量将会增加，这将有利于改善国债的流动性，有助于提高政府国债发行的灵活性，降低筹资成本。

（八）银行间市场推出远期交易

年月日银行间债券市场推出远期交易。

由于行情信息透明度低、投资者不熟悉等原因，交易较为清淡。

截至年底，远期交易共成交笔、亿元（面值）。

从成交期限看，远期交易以短期（天）为主。

从投资者类型看，国有银行、股份制银行、城市商业银行和证券公司是远期交易的主体。

债券远期交易，为投资者提供了规避利率风险，进行流动性管理和锁定远期收益的工具，也有利于完善市场价格发现，提高市场流动性。

五、年债券市场走势预测

预计年将维持小幅震荡为主，固定资产投资增速进一步上升的幅度将比较有限，可能在至之间，对债券市场不构成大的负面影响。

人民币进一步升值的预期，将对债券市场形成强有力的支撑。

预计四大商业银行贷款占资金运用的比例保持稳定，而非四大银行之外的其它银行的贷款占资金运用总额的比例可能在年出现小幅的下降，因此，从总体上讲，这会导致商业银行投资债券市场的资金量的增长速度放缓。

近期从四大银行以及全部金融机构的统计数据看，定期存款增长率的增速一直大大快于活期存款的增长率。

这说明宏观经济运行活跃度和企业运营活力都处在下降的趋势中。

资金将继续保持宽裕。

国债、企业债和短期融资券的供给将继续快速增加。

市场规模扩大将会导致发行人平均信用等级的降低。

这从某种程度上会对债券市场的形成向下的压力。

大体来说，年的债券市场，将以震荡为主，短期债券的价格波动将继续大于长期债券。

六、债券市场发展建议

要创新发展模式，提高发展质量，自觉按客观规律办事，扎扎实实推进我国债券市场的进一步发展。

、明确债券市场的法律地位，用法律武器保证债券市场的健康、规范和可持续发展。

国际经验和我国实践都证明债券市场主要是以场外形式存在并发展的，而《证券法》对我国债券市场主体—全国银行间债券市场、债券市场的登记托管机构等中介服务机构的地位、功能都没有明确的描述和行为规定。

债券市场及其主体的法律地位缺失，不利于债券市场的科学、规范和可持续发展，建议制定专门的场外市场债券法。

、债券市场相关管理部门之间的分工协作应当构建得更加和谐，形成合力，以利于提高市场整体效率，控制系统性风险，共同促进我国债券市场的健康发展。

建议成立债券市场发展协调委员会，每季度召开一次协调会，委员会的成员应由人民银行、银监会、财政部、发改委、证监会、税务总局、保监会、市场成员代表和中介服务机构组成。

该协调机构负责协调债券柜台交易、企业债发行交易、资产支持证券税收、全市场风险监控等跨部门的全局性问题。

、进一步强化积极的财政政策，扩大国债发行规模，大力加强财政对基础教育、基础科研、医疗、环保、失业、养老、农村建设等社会福利事业的投入。

、进一步发挥政策性银行发债筹资功能和对交通、能源、原材料、农田水利等基础设施的金融支持力度；财政应从上述长期直接贷款领域退出，转而通过财政贴息和担保等间接手段予以配合。

、进一步加强商业银行等金融机构债券、企业短期融资券和企业债券等信用风险大的企业性质债券的信息披露、发行机制和交易制度的完善和创新。

随着企业债券市场的发展，应注意在社会信用缺失的环境中，由筹资人这一投资人的监督对象单独选择和牵制律师、审计和评级等投资风险揭示机构所蕴含的制度安排风险。

应将企业债券的投资风险揭示机构的选择权归还给银行类金融机构为主的机构投资者。

此外，主管部门应当负责可发行债券的银行等金融机构和工商企业，以及承销商的标准制定、市场秩序的监督维护和发债总规模的控制，并按银行等承销机构的资本和企业债做市情况确定其可承销企业性质债券的额度；同时要求银行等金融机构履行所承销债券的做市商义务，抑制其承销冲动，增加其风险意识。

申请发行企业类债券的发行人应将发债资料在中国债券信息网等指定媒体上公示个月并向主管部门报备。

企业性质债券的发行应全部采用公开招标发行方式，以促进市场的效率和公平。

此外，应进一步丰富银行类金融机构利用债券市场的筹资方式，允许商业银行在全国银行间债券市场发行真正意义上的大额可转让存单。

、进一步完善债券交易市场体系，努力提高市场流动性，完善价格发现功能和收益率曲线的形成。

目前我国债券市场虽然取得了很大进步，但债券的换手率仍然较低，做市商机制仍很不完备，缺乏自动融券和融资机制，价格揭示仍不够充分。

由于银行存在惜售现象，柜台交易