解决国有股减持以股转债的思考.docx
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解决国有股减持以股转债的思考
解决国有股减持以股转债的思考
内容提要我国股市在经济发展中发挥着重要作用但由于国有股一般独大导致上市企业治理结构不健全股票不能实现全流通国有股减持问题一直是业界和管理部门关注的问题本文从股转债的角度提出国有股减持的办法并提出相应的实施措施关键词国有股 上市企业 企业治理结构我国股市经过12年的发展在我国经济建设中起着越来越重要的作用但是由于历史原因形成的国有股一股独大的现实导致上市企业法人治理结构不健全、股票不能实现全流通等问题进而严重影响和制约了我国股市的健康发展作为解决这一问题的有效战略举措国有股减持引起我国社会各界的高度重视、从不同的层面进行了积极的理论研究与实践探索也取得了一定的成果在此基础上本文提出“以股转债多赢发展”的思路具体讲就是首先借鉴国际先进经验国家出台国有股减持法用法律明确国家与其他投资者之间的利益关系同时提出严谨的实施条件和减持程序;其次对不同地区、行业中企业的国有股进行“以股转债”的转换工作如确定价值、设定转债的形式和比例制作股转债的利率和偿还方案等;第三逐步形成国家享有收债权企业享有经营权股民享有投资收益权股市健康发展经济繁荣昌盛的良好局面;最后上市企业国有股规范地转变成企业债使国有股稳妥退市从而实现国家增利、企业增效、股民增收、股市增容的多赢发展的目的概括起来四句话“立法先行以股转债规范运作多赢发展”一、“以股转债”的理论依据1.解决同股不同价矛盾的现实途径我国国有企业上市都是以原有净资产的评估价确定股份而中小投资者却以市场价购买股票形成同股不同价按经济规则应当是对实体投资时投资金额大的风险大金额小的风险小而风险大的责任大毫无疑问国家对国有企业投资巨大、责任重大应当由国家派人管理和控制企业但是就每一股而言我国上市企业的中小投资者的投资金额大风险大责任大投资与风险不对称从这个意义上分析这两种股是不能同股同权的按照国际证券市场规则国有股更接近于优先股(但不是优先股因为优先股也是同股同价)如果将我国国有股转为优先股也不失为一种选择但是我国目前无优先股制度国有股改制为优先股需要从中国股市制度上做根本性的变革影响较大因此“以股转债”不失为解决国有股减持问题的有效途径2.有利于解决国有股所有人长期缺位问题我国国有企业改制上市时国家没有专门的机构管理国有股大部分只是将原有企业的一部分资产剥离上市其余部分改制为集团公司代表国家作为大股东持股、控股该上市公司国有企业改制上市所剥离的上市资产一般都是企业的优质资产上市后又得到新发行股票的大量投资生产条件和员工待遇都得到了较大的改善而集团留下的员工和劣质资产与上市企业形成了鲜明的对照所以集团公司作为控股股东为了平衡各种关系和自身利益利用自身的控股优势从上市公司抽调资金或利用关联交易转移利润等问题就不可避免地会出现这表明一个经济实体代表国家是不符合国有资产管理规则的又反映了国有股所有人的缺位情况对于如何解决国有股所有人缺位问题党的十六大的报告提出改革国有资产管理体制建立国有资产管理机构就是要重新构建国有股的所有者主体那么如何解决历史上形成的经济实体(集团公司)代表国家持有上市公司股份和以后建立的国有股所有人的关系问题也现实地摆在了我们面前实行“股转债”不仅有利于解决目前代表国有股的集团公司利用控股优势从上市公司抽调资金、利用关联交易转移利润等老问题进而从横向上解决新国有股所有人的关系问题也有利于从纵向上解决中央和地方各级国有资产管理机构的关系问题3.“以股转债”符合《公司法》要求长期以来人们一直把股东登记注册后不得抽回出资理解为不得减少股份而不管以什么方式增加企业股份即增加企业资本金都被认为是符合《公司法》的因此“债转股”就自然被人们所接受而“股转债”是减少企业股份就被认为是不符合《公司法》我们认为实行“股转债”既符合《公司法》更符合市场需求首先《公司法》规定股东在公司登记后不得抽回出资而不是不能转变为债权“股转债”只是将上市公司股份变为债务并未抽回出资国家可以把“股转债”的债务期限拉长10年、20年甚至100年解决不抽回资金的问题其次上市公司在发展过程中可根据自身发展决定是否继续保留国家债务条件允许的话可通过增发和配售新股等再融资方式来归还国家债务这从本质上讲是一种市场化的转让股份是符合市场需求的4.“以股转债”多方受益由于国有股在上市公司的实际决策权并没有得到落实国家在上市公司中的应得利益得不到保障而其他投资者在股份公司中所占股份比例大多很小其结果必然导致企业的代理人掌握公司实权即内部人控制其他股东成为单纯的资金供应人企业经营效率下降如果实行国有股份转为债务的方案将会使企业的多方相关利益者都受益实现多赢首先国家在股转债后将会使国有资产得到合理的收益国有资产的安全与完整得到保障国有股是由国家对企业的投资和企业长年生产经营中的积累所形成的相对于流通股国有股每股净资产已经有了升值一是国有控股上市公司为了保证国有资产的保值增值在当初进行资产评估时就使资产有了一定程度的升水;二是流通股高溢价发行时溢价收入计入公司的资本公积使公司的净资产大幅升高显然以净资产计算的国有股价值应该可以代表国有股的真实价值这是实体经济部分而上市流通的股票是投资者根据国内外经济、政治以及企业的经营预测等多种因素形成的交易价格是虚拟经济部分显而易见实体投资是不能通过虚拟市场来减持的国有股以企业净资产转成企业债并且每年加收利息体现了对国有资产的保值增值符合国家根本利益截止2001年底我国境内上市公司1160家股份总数为5218.01亿股其中国有股份为1992.8亿股占其中的38.2%净资产总额为4948.7亿元2001年我国上市公司共实现净利润698.6亿元按国有股占上市公司全部股份的比例计算国有股相应的净利润为266.86亿元平均每股净收益0.13元;假如将国有股以净资产额全部转成债务按3%的国债利率计算国家所获得的利息收入为148.46亿元这个数字与股转债前国有股所享有的净利润相比有所减少但是前者只是帐面数字加上国有股所有者实体缺位国有股根本不可能收到应得的现金而后者却是实实在在的收入其次国有股转为企业债务后股市的投资者将会获得实惠正如上述计算国家收到应得的利息收入后企业相应增加税前成本148.46亿元考虑所得税因素调整后的净利润将会高于550.14亿元企业平均每股收益将高于0.17元每股收益比以股转债前提高30%强由于每股收益率的提高股票市盈率会向下调整能比较准确地反映股市情况相应释放了投资者的投资风险其三国有股转为企业债务后企业的个人与法人投资者的持股比例上升成为企业真正的决策层经营者受到监督与激励缓解了内部人控制现象减少信息不对称从一定程度上解决了代理人问题其四“以股转债”对股市具有有利的影响“股转债”后国有股退出市场从根本上解决了长期以来困扰我国股市的股票全流通和一股独大、法人治理结构不健全等问题有利于我国股市真正市场化与国际接轨此外对深化企业产权改革提高企业的经济效益等也又积极的意义二、“以股转债”的实践操作
(一)对国有股进行“以股转债”要立法先行国有股减持根本的问题是如何正确处理国家利益和广大投资者利益的矛盾国有资产不能流失广大投资者利益应受到保护而我国上市企业中国有股所占比重较大仅仅依靠部门法规肯定是不够的借鉴国际上的先进经验无论采取那种方式减持国有股都应该立法先行国家应当出台《国有股减持法》只有这样才有利于解决国家利益与投资者利益的矛盾;有利于稳定股市;有利于中国股市稳妥地与国际接轨
(二)实行“以股转债”原则对上市公司的国有股权部分或全部实施“以股转债”应遵循以下几条原则一是立法原则以股转债是国有资产改革的重大举措法律先行符合国际惯例;二是区别对待原则根据所处行业、地域等对不同类型的企业采取不同的措施;一些关系国计民生的企业国家需要继续参股控股的企业可不实行以股转债; 三是分步实施原则在法律调节范围内循序渐进、分期分批地稳妥推进;四是以股转债金额的计算原则以每股转债当年净资产值为股转债计算依据(三)立法主要内容建议1.明确企业实施“以股转债”的基本条件首先连续三年盈利盈利能力是企业经营绩效的标志也是企业资产运营效率的标志企业盈利能力好说明企业的资产效率高偿债能力强连续盈利说明企业有稳定的偿债能力;其次连续两年有分红能力并进行分红能给股东分红从一个侧面反映了企业的现金流量较好说明企业的持续经营能力强;第三资产负债率较低最好在50%以下资产负债是企业资产结构的标志也是企业经营的一项重要指标资产负债较低说明企业的资本金所占比例较大可以在一定范围内提高资产负债率;实施股转债后其他条件如资本总额、总股本等应符合《公司法》、《证券法》等的有关条件2.明确企业实施股转债的程序由证券公司对符合条件企业编制“以股转债”方案内容包括该企业近几年的经营状况、目前的股本结构拟将国有股转换成企业债的比例所转换成企业债的期限及利率等方案经股东大会同意后报相关部门和中国证监会审批获批准后由证券交易所进行股份调整3.确定企业债的期限和利率可以进行以股转债的企业将国有股转换成企业债时可参照同期国债的期限和利率以减轻企业的负担对国家扶持的行业还可以设定更优惠的利率直至免息4.企业债的流通方式和时间对经济效益好的企业可以规定将这部分企业债上市交易使不能流动的资金转变成可在债券市场上流通的资金企业也可以提前偿还;企业在条件成熟时可以增发新股或者进行配股筹资来偿还企业债也可以经审查批准以一定的方式转换成可转换债券逐步在市场上流通5.明确中外企业进入上市公司只有一个通道即在市场上购买流通股份(四)实行“以股转债”的操作步骤首先由股东大会讨论通过以股转债的建议方案对符合以股转债的上市企业应由国有资产管理机构提议召开股东大会讨论决定以股转债方案如果是代表国家控股的集团公司提出以股转债方案应首先报各级国有资产管理机构批准后召开股东大会以界定明确中央政府国有资产和地方政府国有资产其次上报财政部以核定以股转债的期限和利率再次对股东大会通过的方案应报中国证监会审批中国证监会批准后在交易所调整该企业的股本结构企业调整账目程序从股东大会开始的各个环节都应作为重大事项公开披露最后转换后的企业债的流通按企业债的方式运行这些债务既可以分期偿还也可以债券的形式上市交易活跃我国的债券市场至此国有股平稳地成功地退出了股票市场进入了债券市场极大地稳定了股市同时国家作为债权人可通过债券二级市场提前收回资金进行再投资三、以股转债相关问题的研究国有股减持作为一项涉及多方利益、影响中国股市甚至中国经济运行的重大课题不仅要解决减持方式同时要考虑到相关问题的妥善解决1.对国有股和法人股向外商转让的理解外资介入中国股市通过转让中国不流通股份对中国市场肯定是增量资金是源头活水但外资受让的股份不能流通不仅对外资吸引力不大而且作为一个健全的股市股票全流通是必然趋势外资一旦低价购买了股票就会依国际惯例要求国家放开流通牟取暴利这对中国股市始终是个阴影如采取“股转债”形式减持国有股外资进入中国股市直接在二级市场购买股票可避免上述问题的发生2.“以股转债”对资产负债率的形响上市企业实施“以股转债”后一方面是资本金减少另一方面是企业负债加大资产负债率会明显上升我国上市企业资产负债率平均在54.37%左右比国外企业要低以国有股全部股转债以后测算上市企业的资产负债率平均为70.6%也在正常值范围内个别企业因股转债后资产负债率会超出正常值范围应制定“以股转债”计划根据资产负债率降低的情况逐步减持国有股符合再融资条件的可通过再融资等形式降低资产负债率3.国有股折股流通问题国有股以净资产价折股达到市场价放开流通从合法的角度讲投资没有抽回但是操作难度大同一只股票在不同时期市场价格不一样而净资产基本变化不大在牛市折的股多熊市折的股少这不但会对国有股造成不公平也对二级市场投资者造成不公平但这种方式主要解决了国有股的流通问题同时国有股份并未退出市场适应于国有股不准备退出股市的企业4.对国家不准备减持的国有股的流通问题对关系国计民生的企业如石油、煤炭、电力、电信等行业尽管已经上市但国家不会放弃控股权对这类股票通过折股或国家再注入资金弥补净资产值和股票市价的差价也可解决全流通的问题5.对市场的影响问题“以股转债”解决的好会使市场健康发展在解决这个问题中必须分类稳步推进否则会对市场产生影响企业承受力的大小、利息的高低、转债时间的长短等都会对市场形成影响因此“以股转债”作为解决国有股减持的方法不能一刀切更不能一朝一夕解决而要作为一项长期的系统工程稳健推出综上所述“立法先行以股转债规范运作多赢发展”的思路不仅有着充足的理论依据而且在实践中也是可行的由他引发的相关问题同样可以得到有效的解决因此站在我国改革发展的宏观角度来看“以股转债多赢发展”的思路正是解决这个问题的新的思路新的探索很可能为推进我国企业改革、股市发展等方面开辟一条新的途径
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